สรุปผู้บริหาร (Executive Summary)
ข้อมูลตลาดปิด 9 ต.ค. 2026 · งบการเงินถึง 30 มิ.ย. 2026 (งบ 2Q26 สอบทานแล้ว) · หน่วยเป็นล้านบาท หากไม่ระบุเป็นอย่างอื่น
ประเด็นสำคัญ
1) กำไร 6M2026 โต 28% แต่ส่วนใหญ่มาจากรายการที่ไม่ใช่การดำเนินงานหลัก
ผลต่างกำไรก่อนภาษี +120.9 ล้านบาท มาจากส่วนแบ่งขาดทุนร่วมทุนลดลง 107.0 ล้านบาท และการกลับรายการค่าเผื่อ ECL 65.3 ล้านบาท ขณะที่รายได้รวม ค่าใช้จ่ายบริหาร และต้นทุนการเงินแย่ลงรวม 51.4 ล้านบาท ผู้จัดทำคำนวณจาก งบการเงิน 2Q26
2) ค่าเผื่อ Stage 2 เหลือแทบศูนย์ ต้องติดตามใน 3Q26
สินเชื่อ Stage 2 เพิ่มจาก 296 ล้านบาท เป็น 1,636 ล้านบาท (4.7% → 24.2% ของสินเชื่อรวม) ขณะที่ค่าเผื่อของกลุ่มนี้เหลือ 0.06 ล้านบาท จากเดิม 137 ล้านบาท NPL ที่ลดลงจาก 29.2% เป็น 23.5% จึงรวมการย้ายประเภทด้วย ไม่ใช่การชำระหนี้ทั้งหมด
3) รายการขายที่ดินและหุ้น PB ให้ SPI เป็นตัวแปรสำคัญของปี 2026–2029
ที่ดินและอาคาร 16 รายการที่ Nonsi Road ขายรวม 814 ล้านบาท งวดที่ 1 (403 ล้านบาท) ต้องโอนภายในปี 2026 ผู้จัดทำประเมินกำไรก่อนหักค่าใช้จ่ายได้ประมาณ 512 ล้านบาท หากมูลค่าตามบัญชีของกลุ่มทรัพย์สินเท่ากับ Investment Property ทั้งหมด 302 ล้านบาท ซึ่งบริษัทยังไม่ได้เปิดเผย
4) ความเกี่ยวโยงกับผู้ถือหุ้นใหญ่สูง และมีภาระค้ำประกันขนาดใหญ่
SPI และ BTSG รวมถือ 77.94% เงินกู้จากบริษัทที่เกี่ยวข้อง 1,680 ล้านบาท (ดอกเบี้ย 6%) และยอดค้ำประกันเงินกู้ให้บริษัทที่เกี่ยวข้อง 4,718 ล้านบาท หรือราว 43% ของส่วนของผู้ถือหุ้น (FS FY2025 หมายเหตุ 31.2)
กรณีเชิงรุก (Bull Case) — มูลค่าอ้างอิง ≈ ฿29.8 (+58%)
- โอนกรรมสิทธิ์กลุ่ม 1 ได้ตามกำหนด และรับรู้กำไรขายประมาณ 410 ล้านบาทหลังภาษี
- ส่วนแบ่ง JV กลับเป็นบวกเมื่อ TNLA โอนยูนิตต่อเนื่อง
- P/BV กลับไปที่ 0.8x ใกล้ SAWAD (0.90x)
กรณีฐาน (Base Case) — มูลค่าอ้างอิง ≈ ฿21.5 (+14%)
- NP ทรงตัวตามแนวโน้มสองไตรมาสล่าสุด โดยไม่นับกำไรขาย
- NPL ทรงตัวราว 23% และ Stage 2 ไม่ทำให้ค่าเผื่อเพิ่มอย่างมีนัยสำคัญ
- P/BV 0.6x ใกล้ JMT (0.55x)
กรณีระมัดระวัง (Bear Case) — มูลค่าอ้างอิง ≈ ฿13.7 (−28%)
- ตั้งค่าเผื่อเพิ่ม 10% ของสินเชื่อรวม กระทบ BV ราว 530 ล้านบาทหลังภาษี
- รายการขาย SPI ไม่ผ่าน EGM หรือโอนไม่ทัน ทำให้สภาพคล่องตึงตัว
- P/BV 0.4x สะท้อนการกลับมาของ NPL และการพึ่งพาผู้ถือหุ้นใหญ่
Factsheet ข้อมูลสรุปหลักทรัพย์
ข้อมูลตลาด ณ ปิด 9 ต.ค. 2026 (SET อัปเดต 10 ต.ค. 2026) · ข้อมูลงบการเงิน ณ 30 มิ.ย. 2026
| หัวข้อข้อมูล | รายละเอียด |
|---|---|
| ชื่อบริษัท (ไทย / อังกฤษ) | บริษัท ธนูลักษณ์ จำกัด (มหาชน) / Thanulux Public Company Limited (SET: TNL) |
| หมวดอุตสาหกรรม (SET) | Financials / Finance & Securities · SET เปลี่ยนจากหมวด Consumer Products เมื่อ 27 ส.ค. 2024 |
| ลักษณะธุรกิจ (SET) | บริษัทโฮลดิ้ง ลงทุนผ่านบริษัทย่อย 4 กลุ่ม: สินเชื่อมีหลักประกัน, บริหาร NPL/NPA, อสังหาฯ เพื่อขาย, ที่ปรึกษาการเงิน |
| วันก่อตั้ง · เข้าจดทะเบียนใน SET | ก่อตั้ง 23 มิ.ย. 1975 · เข้าจดทะเบียนใน SET 21 ก.ค. 1987 |
| ทุนจดทะเบียน · ชำระแล้ว | 311.55 ล้านบาท · 304.62 ล้านบาท (304,622,662 หุ้น) |
| การเปลี่ยนพาร์ | จาก 10 บาท เป็น 1 บาท เมื่อ 9 พ.ค. 2003 |
| ที่ตั้งสำนักงานใหญ่ | 989 Kingbridge Tower ชั้น 33 ถนนพระราม 3 แขวงบางโพงพาง เขตยานนาวา กรุงเทพฯ 10120 |
| ผู้สอบบัญชี | EY Office Limited · ความเห็นแบบไม่มีเงื่อนไข (Unqualified) |
| ผู้ถือหุ้นรายใหญ่ (11 มี.ค. 2026) | SPI 42.09% · BTSG 35.85% · BTSG โดย Metha 6.24% · ICC 4.99% |
ลักษณะการประกอบธุรกิจ (Business Overview)
TNL เริ่มจากการผลิตเสื้อเชิ้ตภายใต้ลิขสิทธิ์ ARROW ในปี 1975 เข้าจดทะเบียนใน SET ปี 1987 และดำเนินธุรกิจสิ่งทอ/เครื่องหนังในกลุ่ม Saha จนกระทั่งปรับโครงสร้างเป็นบริษัทโฮลดิ้งการเงินในปลายปี 2022 บริษัทขายหุ้น TNLX (สิ่งทอและเสื้อผ้า) เมื่อ 31 ก.ค. 2024 ด้วยมูลค่า 699.9 ล้านบาท ปัจจุบันจึงไม่มีธุรกิจเสื้อผ้าเหลืออยู่ (56-1 2025)
สี่กลุ่มธุรกิจ
| กลุ่มธุรกิจ (บริษัท) | รูปแบบธุรกิจ | รายได้ดอกเบี้ย/ค่าบริการ 2025 | รายได้ 6M2026 | สถานะ ณ 30 มิ.ย. 2026 |
|---|---|---|---|---|
| 1. สินเชื่อมีหลักประกัน (OXA) | ปล่อยสินเชื่อดอกเบี้ยคงที่โดยมีอสังหาฯ เป็นหลักประกัน | 553.3 | 271.5 | ยอดสินเชื่อรวม 6,635 ล้าน · LTV 47.4% · NPL 23.5% |
| 2. บริหารสินทรัพย์ด้อยคุณภาพ (OAM) | ซื้อ NPL จากสถาบันการเงินและติดตามหนี้ | 200.2 | 106.6 | ยอดหนี้ตามกฎหมาย 7,722 ล้านบาท |
| 3. อสังหาฯ เพื่อขาย (TNLA) | ร่วมทุน 50% กับ NOBLE ใน 5 บริษัท 7 โครงการ | 342.2 | 131.5 | ส่วนแบ่งขาดทุน JV 2025 −166.4 · 6M2026 −3.3 |
| 4. ที่ปรึกษาการเงิน (OA) | จัดตั้ง พ.ย. 2024 | 1.6 | 2.9 | ขนาดเล็กมาก |
สินเชื่อมีหลักประกัน (OXA) · 99.99%
ยอดสินเชื่อรวมดอกเบี้ยค้างรับ 6,756 ล้านบาท ณ 30 มิ.ย. 2026 เทียบกับ 6,306 ล้านบาท ณ สิ้นปี 2025 ปล่อยสินเชื่อใหม่ 875 ล้านบาทตามรายงาน MD&A และแก้ไขสินเชื่อ Stage 3 สองบัญชี รวม 510 ล้านบาท ทำให้กลับรายการ ECL 46 ล้านบาทในไตรมาส 2 สินทรัพย์ค้ำประกันมูลค่า 14,003 ล้านบาท ความครอบคลุมหลักประกัน NPL 192.6% (MD&A 2Q26)
บริหารสินทรัพย์ด้อยคุณภาพ (OAM) · 99.99%
ซื้อพอร์ต NPL เชิงองค์กรเพิ่ม 3 พอร์ต ยอดหนี้ตามกฎหมาย 930 ล้านบาทในไตรมาส 2 หลักประกันประกอบด้วยที่ดินใกล้ EEC 2 แปลง อาคารพาณิชย์ และโรงแรมในกรุงเทพฯ ยอดหนี้ตามกฎหมายรวม 7,722 ล้านบาท (จาก 6,784 ล้านบาท) ค่าเผื่อ ECL ของพอร์ตซื้อ 189.9 ล้านบาท เทียบกับยอดซื้อรวมดอกเบี้ยค้างรับ 2,302 ล้านบาท (8.2%)
อสังหาฯ เพื่อขาย (TNLA) · 99.97% · ร่วมทุนกับ NOBLE 50%
TNLA ถือหุ้นใน 5 บริษัทร่วมทุน 7 โครงการ เช่น Nue Riverest Ratburana, Noble Create (Majestic Park), Nue Hype Suksawat, Nue Core และ Nue Coast Khu Khot Station ซึ่งกำลังก่อสร้างและคาดว่าเสร็จปี 2027 รายได้มาจากค่าบริการติดตามงานและดอกเบี้ยเงินให้กู้ JV เงินให้กู้ JV คงค้าง 2,372 ล้านบาท หลังหักส่วนแบ่งขาดทุน 77.6 ล้านบาท (56-1 2025, ข้อ 3)
ประวัติการปรับโครงสร้าง
| วันที่ | เหตุการณ์ |
|---|---|
| ธ.ค. 2022 – มี.ค. 2023 | เพิ่มทุนรวม 5,935 ล้านบาท รวมจาก BTSG (private placement 2,884 ล้านบาท) และผู้ถือหุ้นเดิม (3,051 ล้านบาท) เพื่อซื้อ OAM และ TNLA |
| ม.ค. 2023 | ซื้อ OAM 99.99% |
| พ.ค. 2024 | ซื้อ OXA อีก 10% จาก SPI ราคา 99.99 ล้านบาท ทำให้ถือ OXA 100% |
| 31 ก.ค. 2024 | ขาย TNLX (สิ่งทอและเสื้อผ้า) 699.9 ล้านบาท ทำให้ธุรกิจสิ่งทอเป็นกิจการยกเลิก |
| 1 ต.ค. 2024 | ขายหุ้น Ratchada Alliance ให้ NOBLE 53.6 ล้านบาท |
| มี.ค. 2026 | ได้รับอันดับเครดิต BBB- (Stable) จาก TRIS Rating |
| 28 ก.ย. 2026 | มติ BOD 5/2026 เสนอขายที่ดิน/อาคารและหุ้น PB ให้ SPI นัด EGM 1/2026 วันที่ 9 พ.ย. 2026 กำหนดสิทธิ 12 ต.ค. 2026 |
รายการขายสินทรัพย์ให้ SPI (รอ EGM)
| รายการ | มูลค่า (ล้านบาท) | เงื่อนไขสำคัญ |
|---|---|---|
| ที่ดิน 8,085 ตร.ว. พร้อมอาคาร/สิ่งปลูกสร้าง 16 รายการ บริเวณ Nonsi Road เขตยานนาวา (กลุ่ม 1–3) | 814.0 | กลุ่ม 1 (403.4) โอนภายในปี 2026 · กลุ่ม 2 (224.8) และ 3 (185.8) โอนภายในปี 2028 ขยายได้ถึงปี 2029 · มัดจำ 10% รวม 41.1 |
| หุ้น PB จำนวน 3.5 ล้านหุ้น (0.78%) | 164.5 | ราคา ฿47.00 ต่อหุ้น (ตลาด 24 ก.ย. 2026) ขายผ่าน Big Lot ภายในปี 2026 |
| มูลค่าการทำรายการรวม | 978.5 | 8.95% ของ NA 10,937 ล้านบาท เกิน 3% จึงต้องขออนุมัติผู้ถือหุ้น |
เงื่อนไขที่เป็นความเสี่ยงต่อ TNL
หากบริษัทขาย โอน หรือจำหน่ายที่ดินที่ยังไม่โอนให้บุคคลที่สาม ผู้ซื้อมีสิทธิยกเลิกสัญญา และ TNL ต้องซื้อคืนทรัพย์ที่โอนแล้วในราคาเดิม คืนมัดจำพร้อมดอกเบี้ย 15% ต่อปี และจ่ายค่าปรับ 15% ของราคาขายรวม (ประมาณ 122.1 ล้านบาท) ตามหัวข้อ 8.1 ของ IM
ผลประกอบการ (Financial Performance)
งบรวม หน่วยล้านบาท กำไรสุทธิเป็นส่วนของบริษัทใหญ่ TTM = 12 เดือนถึง 30 มิ.ย. 2026
| รายการ | 2023* | 2024 | 2025 | 6M2025 | 6M2026 | TTM |
|---|---|---|---|---|---|---|
| รายได้รวม | 1,126 | 1,120 | 1,212 | 570.8 | 544.7 | 1,185.8 |
| EBITDA (ตามนิยาม SET) | n/a | 670.5 | 706.1 | 315.0** | 463.6 | 854.7 |
| ค่าเผื่อ ECL (ลบ = ค่าใช้จ่าย) | n/a | (184.7) | (75.2) | (26.7) | 38.6 | (9.8) |
| ส่วนแบ่งขาดทุนร่วมทุน (JV) | n/a | (10.1) | (166.4) | (110.3) | (3.3) | (59.4) |
| ต้นทุนทางการเงิน | n/a | (127.6) | (207.3) | (92.4) | (111.5) | (226.3) |
| กำไรก่อนภาษี | n/a | 518.2 | 477.2 | 218.2 | 339.1 | 598.1 |
| ภาษีเงินได้ (อัตราที่แท้จริง) | n/a | 167.8 (32%) | 62.6 (13%) | 23.3 (11%) | 89.4 (26%) | n/a |
| กำไรจากการดำเนินงานที่ยกเลิก (TNLX) | 145 | 50.8 | 0 | n/a | n/a | 0 |
| กำไรสุทธิ (ส่วนบริษัทใหญ่) | 503 | 399.5 | 414.6 | 194.9 | 249.7 | 469.4 |
| กำไรต่อหุ้น (บาท) | 1.76 | 1.31 | 1.36 | 0.64 | 0.82 | 1.54 |
| อัตรากำไรสุทธิ (% รายได้รวม) | n/a | 31.1% ต่อเนื่อง | 34.2% | 34.1% | 45.8% | 39.6% |
สะพานกำไรก่อนภาษี 6M2025 → 6M2026
| รายการ | ผลต่างกำไรก่อนภาษี (ล้านบาท) | หมายเหตุ |
|---|---|---|
| กำไรก่อนภาษี 6M2025 | 218.2 | จุดเริ่มต้น |
| รายได้รวมลดลง | (26.2) | ค่าบริการ TNLA ลดลง 35.0 และรายได้อื่นลดลง 8.7 ขณะที่ดอกเบี้ยรับเพิ่ม 14.6 |
| ค่าใช้จ่ายบริหาร | (6.1) | เพิ่มขึ้น 5% |
| ค่าเผื่อ ECL จาก charge 26.7 เป็น reversal 38.6 | 65.3 | ไม่ใช่การดำเนินงานประจำ มาจากการแก้ไข Stage 3 สองบัญชี |
| ส่วนแบ่งขาดทุน JV จาก (110.3) เป็น (3.3) | 107.0 | ส่วนสำคัญมาจาก TNLA โอนยูนิตเร่งตัว กระจุกในไม่กี่โครงการ |
| ต้นทุนการเงินเพิ่มขึ้น | (19.1) | ฐานเงินทุนใหญ่ขึ้นหลังออกหุ้นกู้ชุดที่ 3 ในปี 2025 |
| กำไรก่อนภาษี 6M2026 | 339.1 | เพิ่มขึ้น 120.9 หรือ +55% |
| ภาษีเงินได้เพิ่มขึ้น (อัตราที่แท้จริง 10.7% เป็น 26.4%) | (66.1) | 6M2025 ได้ประโยชน์จากขาดทุนทางภาษียกมา 15.2 ล้านบาท |
| กำไรสุทธิเพิ่มขึ้น | +54.8 | 194.9 → 249.7 |
การอ่านกำไรที่ยังไม่ปกติ
รายการ ECL และส่วนแบ่ง JV รวมกันเพิ่มกำไรก่อนภาษี 172.3 ล้านบาท ขณะที่กำไรส่วนที่เหลือลดลง 51.4 ล้านบาท (ประมาณ −14% จากฐาน 355 ล้านบาทก่อนรายการทั้งสอง) ดังนั้นตัวเลข +28% เกิดจากรายการเหล่านี้ นอกจากนี้กำไรไตรมาส 1 ลดลงจาก 126.3 เป็น 114.4 ล้านบาท ส่วนเพิ่มทั้งหมดมาจากไตรมาส 2 (135.3 เทียบ 68.6)
ค่าเผื่อ ECL และคุณภาพการรับรู้รายได้
ความเสี่ยงสำคัญของกำไรงวดนี้อยู่ที่การกลับรายการ ECL และภาษีที่สูงขึ้น ผู้จัดทำจะติดตามสามจุด: (1) Stage 2 ที่ค่าเผื่อแทบเป็นศูนย์ (2) ค่าเผื่อ Stage 3 ที่เพิ่มจาก 4.0% เป็น 8.9% ของยอดหนี้ด้อยคุณภาพ (3) อัตราภาษีที่ 26% สูงกว่าปี 2025 ที่ 13% (FS 2Q26 หมายเหตุ 4, 16)
งบแสดงสถานะการเงิน (Balance Sheet)
งบรวม ณ สิ้นปี 2023 ถึง 30 มิ.ย. 2026 หน่วยล้านบาท
| รายการ | สิ้น 2023 | สิ้น 2024 | สิ้น 2025 | 30 มิ.ย. 2026 |
|---|---|---|---|---|
| เงินสดและรายการเทียบเท่า | 1,281 | 1,466 | 1,776 | 433 |
| สินเชื่อลูกค้าและดอกเบี้ยค้างรับ (สุทธิ) | n/a | n/a | 6,091 | 6,615 |
| ซื้อลูกหนี้ (Loans purchased) สุทธิ | n/a | n/a | 1,561 | 2,112 |
| เงินให้กู้แก่ร่วมทุน (สุทธิ) | n/a | n/a | 2,465 | 2,372 |
| อสังหาฯ เพื่อขาย (สุทธิ) | n/a | n/a | 950 | 961 |
| เงินลงทุนในร่วมทุน (วิธีส่วนได้เสีย) | n/a | 305 | 162 | 213 |
| เงินลงทุนในตราสารทุน (FVOCI) | n/a | n/a | 941 | 897 |
| อสังหาฯ เพื่อการลงทุน (ราคาทุนหักค่าเสื่อม) | n/a | 345 | 306 | 302 |
| ค่าความนิยม (Goodwill) | n/a | n/a | 694 | 694 |
| สินทรัพย์รวม | 13,420 | 13,916 | 15,158 | 14,773 |
| หนี้สินรวม | 2,927 | 3,317 | 4,304 | 3,835 |
| หนี้มีดอกเบี้ย (หนี้สถาบันการเงิน + หุ้นกู้ + เงินกู้บริษัทที่เกี่ยวข้อง) | n/a | n/a | 3,967 | 3,468 |
| ส่วนของผู้ถือหุ้นบริษัทใหญ่ | 10,467 | 10,599 | 10,854 | 10,938 |
| BVPS (บาท) | 34.45 | 34.79 | 35.63 | 35.91 |
| Tangible BVPS (หักค่าความนิยม, บาท) | n/a | n/a | 33.36 | 33.63 |
คุณภาพสินเชื่อ OXA
| ชั้นคุณภาพ | ยอดหนี้ 30 มิ.ย. 2026 | ค่าเผื่อ | สัดส่วน | ยอดหนี้ 31 ธ.ค. 2025 | ค่าเผื่อ | สัดส่วน |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Stage 1 (Performing) | 3,531 | 0.0 | 52.3% | 4,167 | (3.7) | 66.1% |
| Stage 2 (SICR) | 1,636 | (0.06) | 24.2% | 296 | (137.2) | 4.7% |
| Stage 3 (NPL) | 1,589 | (141.1) | 23.5% | 1,842 | (74.1) | 29.2% |
| รวม (รวมดอกเบี้ยค้างรับ) | 6,756 | (141.2) | 100% | 6,306 | (215.1) | 100% |
กระแสเงินสด
| รายการ (ล้านบาท) | 2023 | 2024 | 2025 | 6M2025 | 6M2026 |
|---|---|---|---|---|---|
| กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน | (2,477) | (650) | (364) | 68 | (772) |
| กระแสเงินสดจากการลงทุน | (884) | (139) | (289) | (427) | 119 |
| กระแสเงินสดจากการจัดหาเงิน | 2,258 | 973 | 963 | 476 | (690) |
| เงินสดสุทธิเพิ่ม (ลด) | (1,103) | 185 | 310 | 118 | (1,343) |
หนี้สินและเลเวอเรจ (Leverage)
ข้อมูล ณ 30 มิ.ย. 2026 หน่วยล้านบาท ดอกเบี้ยเป็นอัตราของบริษัท
| รายการ | 31 ธ.ค. 2025 | 30 มิ.ย. 2026 | หมายเหตุ |
|---|---|---|---|
| เงินกู้ระยะยาวจากสถาบันการเงิน (รวมส่วนที่ถึงกำหนด) | 598 | 95 | ชำระคืนแล้ว 504 ล้านบาทในไตรมาส 2 ไม่มีหลักประกัน |
| หุ้นกู้ (ชุดที่ 2 และชุดที่ 3) | 1,689 | 1,693 | ส่วนที่ถึงกำหนดภายใน 12 เดือน 699 ล้านบาท ข้อตกลงไม่เกิน 3:1 |
| เงินกู้จากบริษัทที่เกี่ยวข้อง | 1,680 | 1,680 | ส่วนที่ถึงกำหนดในปี 2026 จำนวน 930 ล้านบาท ดอกเบี้ย 6.00% |
| หนี้สินภายใต้สัญญาซื้อลูกหนี้ | 0 | 84 | เริ่มเกิดในไตรมาส 2 2026 |
| หนี้สินตามสัญญาเช่า | 28 | 23 | ไม่รวมในอัตรา IBD/E ของบริษัท |
| หนี้มีดอกเบี้ย (ไม่รวมสัญญาเช่า) — IBD | 3,967 | 3,468 | IBD/E ตามบริษัท 0.37x และ 0.32x |
| เงินสด | 1,776 | 433 | ลดลงจากการปล่อยสินเชื่อและชำระหนี้ |
| IBD สุทธิจากเงินสด | 2,191 | 3,035 | |
| IB D/E (ตามบริษัท) | 0.37x | 0.32x | สิ้น 2024: 0.27x |
| Net IB D/E (ผู้จัดทำ) | 0.20x | 0.28x | สิ้น 2024 ประมาณ 0.13x |
| D/E รวม (หนี้สินรวม ÷ ส่วนของผู้ถือหุ้น) | 0.40x | 0.35x | ฐานเดียวกับ SET |
| Interest coverage (EBITDA SET ÷ ดอกเบี้ย) | 3.41x (ปี 2025) | 4.16x (6 เดือน) | ผู้จัดทำตรวจแล้ว 463.6 ÷ 111.5 |
ยอดค้ำประกันเงินกู้ให้บริษัทที่เกี่ยวข้อง 4,718 ล้านบาท
ค้ำประกันนี้คิดเป็น 43% ของส่วนของผู้ถือหุ้น และไม่ได้บันทึกเป็นหนี้สินบนงบ หมายเหตุไม่ระบุผู้กู้ ผู้จัดทำยังไม่สามารถยืนยันจากเอกสารที่มีว่าเป็นโครงการร่วมทุนหรือบริษัทในกลุ่ม SPI หากมีการเรียกใช้จะกระทบ TNL โดยตรง
- หุ้นกู้ต้องรักษา IB ต่อส่วนของผู้ถือหุ้นไม่เกิน 3:1 (ไม่รวมสัญญาเช่า) ปัจจุบัน 0.32x
- เงินกู้สถาบันการเงินมีเงื่อนไข DSCR และยังมีวงเงิน 400 ล้านบาทที่ยังไม่ได้เบิก
- หนี้ที่ถึงกำหนดภายใน 12 เดือน รวม 1,645 ล้านบาท (หุ้นกู้ 699 เงินกู้บริษัทที่เกี่ยวข้อง 930 เงินกู้สถาบันการเงิน 16.5) เทียบกับเงินสด 433 ล้านบาท
- รายการขาย SPI มีเงินที่ต้องรับในปี 2026 ประมาณ 609 ล้านบาท (กลุ่ม 1 ฿403 ล้านบาท มัดจำ ฿41 ล้านบาท และหุ้น PB ฿164.5 ล้านบาท) ที่เหลือรับในปี 2028–2029 เมื่อรวมกับเงินสดยังไม่เพียงพอต่อหนี้ 1,645 ล้านบาทโดยไม่รีไฟแนนซ์
สัดส่วนธุรกิจ (Segments)
รายได้ดอกเบี้ยและค่าบริการ หน่วยล้านบาท ที่มา FS FY2025 หมายเหตุ 26 และ FS 2Q26 หมายเหตุ 18
| ส่วนงาน | รายได้ 2025 | สัดส่วน (ภายนอก 3 ส่วน) | รายได้ 6M2026 | เทียบ 6M2025 | กำไรขั้นต้นส่วน 2025 | กำไรขั้นต้นส่วน 6M2026 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| สินเชื่อมีหลักประกัน (OXA) | 553.3 | 50.5% | 271.5 | −0.1% | 248.8 | 125.5 |
| อสังหาฯ เพื่อขาย (TNLA) | 342.2 | 31.2% | 131.5 | −22.4% | 211.7 | 60.5 |
| บริหาร NPL (OAM) | 200.2 | 18.3% | 106.6 | +20.7% | 119.0 | 55.9 |
| ลงทุนและบริษัทแม่ | ตัดดอกเบี้ยบริษัทย่อย 515.8 | n/a | เงินปันผล 19.4 | n/a | 309.7 | 156.4 |
| ที่ปรึกษาการเงิน (OA) | 1.6 | 0.1% | 2.9 | n/a | 1.4 | 2.9 |
ข้อสังเกตจากสัดส่วน
- รายได้ค่าบริการ TNLA ลดลงจาก 184 ล้านบาทในปี 2025 เหลือ 58 ล้านบาทใน 6M2026 เพราะโครงการ Nue Core Khu Khot ขายหมดแล้วและงานติดตามก่อสร้างจบลง จึงไม่ใช่รายได้ต่อเนื่อง
- OAM โตเร็วที่สุดจากการซื้อ NPL เพิ่ม และกำไรขั้นต้นต่อรายได้ 59% สูงกว่า OXA ที่ 45%
- OXA รายได้ทรงตัวใน 6M2026 แม้ยอดสินเชื่อรวมเพิ่ม 7% เพราะ Stage 3 ไม่รับรู้ดอกเบี้ยระหว่างรอ และมีการย้ายเข้า Stage 2
ประวัติปันผล (Dividend History)
DPS เป็นเงินสดต่อหุ้น ที่มา SET Rights and Benefits, FS หมายเหตุ 19 และ 27 และ 56-1 ข้อ 1.6
| ปีผลการดำเนินงาน | วันจ่าย | DPS (บาท) | จ่ายรวม (ล้านบาท) | เทียบกำไรสุทธิบริษัทใหญ่ |
|---|---|---|---|---|
| 2022 (FY2022) | 24 พ.ค. 2023 | 0.20 | n/a | n/a |
| 2023 (FY2023) | 17 พ.ค. 2024 | 0.30 | 91.4 | 18% |
| 2024 (FY2024) | 23 พ.ค. 2025 | 0.40 | 121.8 | 30% |
| 2025 (FY2025) | 8 พ.ค. 2026 | 0.60 | 182.8 | 44% |
อัตราผลตอบแทนปันผล: ฐานที่ใช้
SET แสดง 3.17% = DPS ที่จ่ายภายใน 12 เดือน (0.60 จ่าย 8 พ.ค. 2026) ÷ ราคา 18.90 ส่วนปี 2025 SET แสดง 1.89% = DPS ที่จ่ายในปีนั้น (0.40) ÷ ราคาสิ้นปี 21.20 เป็นอีกฐานหนึ่ง
นโยบาย: จ่ายอย่างน้อย 0.20 บาทต่อหุ้น (20% ของพาร์) ขึ้นกับผลการดำเนินงานงบเฉพาะบริษัทและสภาวะเศรษฐกิจ (56-1 2025 ข้อ 1.6) ปี 2025 จ่าย 0.60 บาท สูงกว่าขั้นต่ำ 3 เท่า
เปรียบเทียบเพื่อน (Peer Comparison)
ข้อมูลตลาด ณ 9 ต.ค. 2026 ที่มา SET Factsheet แต่ละหุ้น หมวด Financials / Finance & Securities
| หุ้น | ธุรกิจหลัก | มูลค่าตลาด (ล้านบาท) | P/E | P/BV | Dividend yield | D/E (ตาม SET) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| TNL | สินเชื่อมีหลักประกัน, NPL, อสังหาฯ ร่วมทุน | 5,757 | 12.26x | 0.53x | 3.17% | 0.35x |
| BAM | บริหาร NPL/NPA เป็นหลัก | 20,847 | 27.71x (กำไรต่ำ) | 0.48x | 7.75% (YTD) | n/a |
| JMT | ติดตามหนี้ NPL และประกันภัย | 14,743 | 15.70x | 0.55x | 6.63% (YTD) | 0.54x |
| SAWAD | สินเชื่อรายย่อยมีหลักประกันรถและบ้าน | 35,722 | 6.62x | 0.90x | 3.26% (YTD) | 1.97x |
| ค่าเฉลี่ยเพื่อน 3 หุ้น | — | 23,771 | 16.68x | 0.64x | 5.88% | 1.26x (n=2) |
การอ่านจากตาราง
TNL ถูกเป็นอันดับสองในกลุ่มด้าน P/BV รองจาก BAM และ P/E ต่ำกว่า JMT (15.7x) ถ้าตัดกำไรจากการขายอสังหาฯ เพื่อการลงทุนปี 2025 (50.9 ล้านบาทก่อนภาษี ประมาณ 40.7 หลังภาษี) ออกจาก TTM P/E จะอยู่ที่ประมาณ 13.4 เท่า (ประมาณการของผู้จัดทำ)
มุมมองอนาคต (Outlook)
เป้าหมายของบริษัทจาก MD&A 2Q26 และเหตุการณ์ที่มีวันที่ชัดเจน ตัวเลขที่ผู้จัดทำคำนวณแยกจากเป้าหมายของบริษัท
| เป้าหมาย 2026 | บริษัทระบุ | ผู้จัดทำตรวจสอบ |
|---|---|---|
| การเติบโตของรายได้ | “Healthy double-digit” (ไม่ระบุฐาน) | หากฐานเป็นรายได้รวม 2025 (1,212) ต้องได้ 1,333 เพื่อโต 10% ดังนั้น 2H2026 ต้องได้ 788.5 ล้านบาท เทียบกับ 2H2025 ที่ 641.2 หรือโตราว 23% สวนทางกับ 1Q2026 (−12.0%) และ 2Q2026 (+2.8%) |
| อัตรากำไรสุทธิ | “Sustained double-digit” | 6M2026 อยู่ที่ 45.8% ซึ่งสูงกว่าเป้ามาก เป้านี้จึงไม่ท้าทาย |
| IB D/E | ต่ำกว่า 0.5x | ปัจจุบัน 0.32x ผ่านเป้าแล้ว |
| วันที่ / ช่วงเวลา | เหตุการณ์ |
|---|---|
| 12 ต.ค. 2026 | วันกำหนดสิทธิผู้ถือหุ้นเข้าร่วม EGM 1/2026 |
| ประมาณ พ.ย. 2026 | งบไตรมาส 3/2026 แสดงสถานะ Stage 2 และ ECL หลังงวด 2Q |
| 9 พ.ย. 2026 | EGM 1/2026 (e-EGM เท่านั้น) พิจารณารายการขาย SPI และหุ้น PB ต้องได้เสียง 3/4 |
| ภายในปี 2026 | โอนกรรมสิทธิ์กลุ่ม 1 (403.4 ล้านบาท) และขายหุ้น PB (164.5 ล้านบาท) |
| ก.พ. 2027 | งบประจำปี 2026 และการรับรู้กำไรจากการขายกลุ่ม 1 |
| 2027 | Nue Coast Khu Khot Station คาดว่าเสร็จ |
| 1 พ.ย. 2027 | วันที่กำหนดในสัญญาขายหุ้น Future Domain ให้ NOBLE (EIRR ตามสัญญา) |
| 30 มิ.ย. 2027 | สิ้นสุดมาตรการผ่อนผัน LTV ของ ธปท. ตามที่บริษัทระบุ |
| 2028–2029 | โอนกรรมสิทธิ์กลุ่ม 2 และ 3 (รวม 410.6 ล้านบาท) ขยายได้ถึงปี 2029 |
แนวโน้มแต่ละกลุ่มธุรกิจ (ตาม MD&A)
- OXA: เน้นแก้ไขพอร์ต ลดสินเชื่อคุณภาพต่ำ คาดว่า Stage 3 ที่เหลือจะถูกแก้ไขในไตรมาสถัดไป ลูกค้าที่ย้ายเข้า Stage 2 บริษัทระบุว่าเป็นการชั่วคราว
- OAM: คาดว่า FI จะปล่อย NPL มากขึ้นในครึ่งปีหลัง โดยไม่ได้ระบุวงเงิน
- TNLA: ตลาดที่อยู่อาศัยยังอ่อน หนี้ครัวเรือนสูง โครงการ Noble Create, Nue Riverest Ratburana และ Nue Hype Suksawat ยังโอนต่อเนื่อง
สิ่งที่ผู้จัดทำจะติดตามใน 3Q2026
(1) Stage 2 และค่าเผื่อ (2) NPL ลดลงจริงหรือเป็นการย้ายประเภท (3) ส่วนแบ่ง JV (4) มูลค่าตามบัญชีของกลุ่มที่ดิน 1–3 และกำไรที่คาดจากรายการขาย (5) ยอดค้ำประกัน 4,718 ล้านบาท
ปัจจัยเสี่ยง (Risk Factors)
แปดหมวดความเสี่ยง พร้อมหลักฐานและสัญญาณที่สังเกตได้ เรียงตามผลต่อมูลค่าและกำไร
| หมวด | หลักฐาน | สัญญาณที่สังเกตได้ |
|---|---|---|
| 1. คุณภาพสินเชื่อและค่าเผื่อ | Stage 2 เพิ่ม 1,340 ล้านบาทใน 6 เดือน ค่าเผื่อ Stage 2 เหลือ 0.06 ล้านบาท Stage 3 ค่าเผื่อ 8.9% OAM ค่าเผื่อ 8.2% | NPL ratio กลับมาสูงกว่า 25% ค่าเผื่อต่ำกว่า 2% ของสินเชื่อ ECL เปลี่ยนจากกลับรายการเป็นตั้งเพิ่ม |
| 2. คุณภาพกำไร (รายการไม่ประจำ) | ECL reversal 38.6 ล้านบาท ส่วนแบ่ง JV ลดขาดทุน 107 ล้านบาท ภาษี 26% ไตรมาส 1 กำไรลดลง 9% | NP ไตรมาส 3 ไม่ทรงตัวเมื่อไม่มี ECL reversal อัตราภาษีเกิน 25% ต่อเนื่อง |
| 3. ผู้ถือหุ้นใหญ่และรายการเกี่ยวโยง | SPI 42.09% BTSG 35.85% เงินกู้ SPI-group 1,680 ล้านบาท ค้ำประกัน 4,718 ล้านบาท ขาย SPI 978.5 ล้านบาท | ยอดค้ำประกันเพิ่ม มติ EGM ไม่ผ่าน 3/4 เงินกู้ที่เกี่ยวข้อง 930 ล้านบาทต่ออายุในดอกเบี้ยที่ไม่ปกติ |
| 4. รายการขายและเงื่อนไขยกเลิก | ค่าปรับ 15% ราว 122 ล้านบาท หากขายที่ดินให้บุคคลที่สาม คืนมัดจำพร้อมดอกเบี้ย 15% ต่อปี กำไรขึ้นกับมูลค่าตามบัญชีที่ยังไม่เปิดเผย | ไม่มีการลงนาม SPA ภายในปี 2026 ชำระงวดไม่ตรงเวลา กำไรขายใน 3Q ต่างจากประมาณการ |
| 5. อสังหาฯ ร่วมทุน (TNLA) | ส่วนแบ่งขาดทุน JV 2025 −166 ล้านบาท (Majestic Park −54.6 Future Domain −72.7 ตามส่วนได้เสีย) เงินให้กู้ JV 2,372 ล้านบาท | ส่วนแบ่งขาดทุน JV ต่อไตรมาสเกิน 50 ล้านบาท การโอนยูนิตลดลงต่อเนื่อง ตลาดแย่ลงเมื่อมาตรการ LTV สิ้นสุด |
| 6. สภาพคล่องและการรีไฟแนนซ์ | เงินสด 433 ล้านบาท หนี้ถึงกำหนดใน 12 เดือน 1,645 ล้านบาท OCF ติดลบรายปี 2023–2025 และ 6M2026 อันดับ BBB- (Stable) | เงินสดต่ำกว่า 300 ล้านบาท TRIS เปลี่ยน Outlook หุ้นกู้ต่ออายุไม่ได้ตามกำหนด |
| 7. มูลค่าสินทรัพย์และค่าความนิยม | Goodwill 694 ล้านบาท ทดสอบด้วยอัตราคิดลด 11.9% อสังหาฯ เพื่อการลงทุนราคาทุน 302 ล้านบาท แต่ FV 2,107 ล้านบาท (ประเมิน 2025) อสังหาฯ เพื่อขายลดค่า 172 ล้านบาท | การด้อยค่า goodwill หรือทรัพย์สินเพื่อขาย การประเมินใหม่ที่ต่ำกว่า |
| 8. มหภาคและกฎระเบียบ | หนี้ครัวเรือนสูง GDP 2026 ที่ ธปท. ปรับเป็น 2.3% มาตรการ LTV ถึง 30 มิ.ย. 2027 ดอกเบี้ยนโยบาย 1.0% | นโยบาย ธปท. ที่กระทบค่าเผื่อและดอกเบี้ย NPL ค่าซื้อ NPL สูงขึ้น |
ความเสี่ยงที่อาจไม่เห็นจากตัวเลขกำไร
ยอดค้ำประกัน 4,718 ล้านบาทและเงินให้กู้ JV 2,372 ล้านบาท รวมกัน 7,090 ล้านบาท หรือ 0.65 เท่าของส่วนของผู้ถือหุ้น ส่วนค้ำประกันไม่ได้บันทึกเป็นหนี้สิน หากคู่สัญญาหลักเผชิญปัญหา TNL จะรับภาระโดยตรงซึ่งไม่สะท้อนใน P/BV หรือ P/E
SWOT
ประเมินจากข้อมูล ณ 30 มิ.ย. 2026
จุดแข็ง (Strengths)
- P/BV 0.53x และมีหลักประกันสินเชื่อ 14,003 ล้านบาท (LTV 47.4%)
- IB D/E 0.32x ตามบริษัท และอันดับเครดิต BBB- (Stable)
- ซื้อ NPL เพิ่ม 3 พอร์ตในไตรมาส 2 โดยมีหลักประกันเป็นที่ดินใกล้ EEC และอาคาร/โรงแรมในกรุงเทพฯ
- ผู้ถือหุ้นใหญ่ SPI และ BTSG เป็นแหล่งเงินทุนและช่องทางขายสินทรัพย์
จุดอ่อน (Weaknesses)
- กำไรปัจจุบันพึ่งพา ECL reversal และส่วนแบ่ง JV ที่เพิ่งลดขาดทุน
- Stage 2 สูงเป็น 24% โดยค่าเผื่อแทบไม่มี
- กระแสเงินสดดำเนินงานติดลบ และเงินสดเหลือ 433 ล้านบาท
- พึ่งเงินกู้จากบริษัทที่เกี่ยวข้องดอกเบี้ย 6%
โอกาส (Opportunities)
- รายการขาย SPI คืนเงินสดสูงสุด 978.5 ล้านบาท และอาจรับรู้กำไรประมาณ 410 ล้านบาทหลังภาษี (ประมาณการ)
- FI จะปล่อย NPL เพิ่มในครึ่งปีหลัง เพิ่มโอกาสซื้อ NPL ที่มีหลักประกัน
- TNLA โอนยูนิตต่อเนื่องและโครงการ Nue Coast Khu Khot เสร็จในปี 2027
- FV อสังหาฯ เพื่อการลงทุน 2,107 ล้านบาทสูงกว่าราคาทุน 302 ล้านบาท (ต้องยืนยันว่าเป็นทรัพย์ชุดเดียวกับรายการขาย)
อุปสรรค (Threats)
- NPL อาจกลับมาหาก Stage 2 ผิดนัดชำระ เพราะหนี้ครัวเรือนสูง
- การค้ำประกัน 4,718 ล้านบาทอาจถูกเรียกใช้
- ค่าปรับ 122 ล้านบาทและดอกเบี้ย 15% หากรายการขายยกเลิก
- ตลาดที่อยู่อาศัยหลังมาตรการ LTV สิ้นสุดอาจแย่ลง
มุมมองนักลงทุน (Investor View)
รายงานนี้เป็นการประเมินเชิงข้อมูล ไม่ใช่ราคาเป้าหมายหรือคำแนะนำซื้อขาย
| กรณี | สมมติฐาน | P/BV สมมติ | BVPS ฐาน (บาท) | มูลค่าอ้างอิง (บาท) | เทียบ ฿18.90 |
|---|---|---|---|---|---|
| Bull | ผลขายที่ดิน กลุ่ม 1–3 หลังภาษี +410 ล้านบาท (+฿1.34/หุ้น) | 0.80x | 37.26 | 29.80 | +58% |
| Base | NP ทรงตัว ไม่นับผลขาย และ Stage 2 ไม่ทำให้ค่าเผื่อสูงขึ้น | 0.60x | 35.91 | 21.54 | +14% |
| Bear | ตั้งค่าเผื่อเพิ่ม 10% ของสินเชื่อรวม หลังภาษี −530 ล้านบาท (−฿1.74/หุ้น) | 0.40x | 34.17 | 13.67 | −28% |
- Bull: โอนกรรมสิทธิ์กลุ่ม 1 ภายในปี 2026 และรับรู้กำไรขายตามประมาณการ ส่วนแบ่ง JV เป็นบวก P/BV กลับไป 0.8x
- Base: กำไรปกติประมาณ 430–470 ล้านบาทต่อปี รายการขาย SPI เสร็จแต่กำไรที่เกิดขึ้นยังไม่ชัด P/BV 0.6x ใกล้ JMT
- Bear: NPL และ Stage 2 แปลงเป็นหนี้ไม่ก่อให้เกิดรายได้ ค่าเผื่อเพิ่ม การเรียกค้ำประกันหรือการยกเลิกรายการขายที่มีค่าปรับ P/BV 0.4x
ผลประมาณการเทียบกับเป้าหมายโบรกเกอร์
ไม่พบราคาเป้าหมายจากโบรกเกอร์ของ TNL ใน Settrade analyst consensus ช่องราคาเป้าหมาย 2026F ว่างและไม่มีจำนวนโบรกเกอร์ ณ วันที่ค้นหา ผู้จัดทำจึงไม่มีมุมมองโบรกเกอร์มาเปรียบเทียบ
รายการติดตามรายไตรมาส
- NPL ratio ของ OXA ใน 3Q2026 ต่ำกว่า 23.5% หรือไม่ และ Stage 2 ลดลงจาก 24.2% หรือไม่
- ค่าเผื่อ Stage 2 เพิ่มขึ้นจากระดับเกือบศูนย์หรือไม่
- ECL ในงวดนี้เป็นการกลับรายการอีกหรือไม่ และกำไรไม่รวมรายการนี้เป็นอย่างไร
- ส่วนแบ่ง JV ยังขาดทุนต่อหรือไม่ และ TNLA โอนยูนิตต่อไตรมาสเท่าไร
- EGM 9 พ.ย. 2026 ผ่านมติ 3/4 หรือไม่ และ IFA ให้ความเห็นอย่างไร
- ยอดค้ำประกัน 4,718 ล้านบาทเพิ่มหรือลดลงและผู้กู้คือใคร
- เงินสดยังเหนือ 300 ล้านบาท และมีแผนรองรับการชำระหุ้นกู้ 699 ล้านบาท
- มูลค่าตามบัญชีของกลุ่มทรัพย์สินที่ขาย และกำไรที่รับรู้ในงบ 2026
สรุปสำหรับผู้อ่าน
TNL ราคาต่ำกว่ามูลค่าตามบัญชีมากและมีหลักประกันสินเชื่อที่แข็งแรง แต่กำไรปีนี้เพิ่มจากรายการที่ไม่ประจำ คุณภาพสินเชื่อ Stage 2 ยังไม่ชัด และมีภาระค้ำประกันกับบริษัทที่เกี่ยวข้องขนาดใหญ่ ผู้จัดทำเห็นว่าควรรอผล 3Q2026 และมติ EGM 9 พ.ย. 2026 ก่อนตัดสินใจ