เขียนโดย HypeTimes Staff · ข้อมูล ณ
1. สรุปผู้บริหาร (Executive Summary)
ข้อมูลตลาด ณ 9 ต.ค. 2026 · งบการเงินถึง 30 มิ.ย. 2026
THG เป็นกลุ่มโรงพยาบาลเอกชนที่มีสถานพยาบาล 11 แห่ง (ในไทย 10 แห่ง และในเมียนมา 1 แห่งผ่านบริษัทร่วม/การร่วมค้า) รวมเตียงจดทะเบียนในไทยราว 1,625 เตียง
รายได้จากการดำเนินงานปี 2025 อยู่ที่ 9,097 ล้านบาท ลดลง 4.0% จากปี 2024 จากข่าวเชิงลบต่อภาพลักษณ์ตั้งแต่ปลายปี 2024 ถึงไตรมาส 1/2025 การชะลอตัวของกำลังซื้อในประเทศ จำนวนผู้ป่วยต่างชาติที่ลดลง และการสิ้นสุดสัญญาบริหารศูนย์หัวใจของโรงพยาบาลรัฐ
ปี 2024 บริษัทขาดทุนสุทธิ 1,765 ล้านบาท จากค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญและการด้อยค่าของสินทรัพย์ในบริษัทย่อย
ปี 2025 บริษัทระดมทุนรวม 6,280 ล้านบาทจากการเพิ่มทุนแบบ Private Placement ให้ RAM และ Rights Offering เพื่อชำระหนี้เงินกู้ธนาคารและคืนหุ้นกู้บางส่วน
ทำให้ดอกเบี้ยจ่ายงวด 6 เดือนปี 2026 ลดลง 59% เหลือ 91 ล้านบาท และกำไรสุทธิส่วนของบริษัทใหญ่เป็น 81 ล้านบาท (งวด 6 เดือนปี 2025: 7 ล้านบาท)
ราคา · มูลค่าตลาด
฿6.75 · ฿12,077M
P/E (TTM) · P/BV
71.05x · 0.91x
EV/EBITDA (TTM, นิยาม SET)
8.73x
กำไรสุทธิ 6M2026 (บริษัทใหญ่)
฿80.9M
6M2025: ฿7.1M · ปกติ (normalized) ฿113.1M
MD&A 2Q26Net IB debt / EBITDA จากการดำเนินงาน
1.7x · IB D/E 0.25x
Net IB debt ฿2,594M รวมหนี้ค่าเครื่องมือ
FS 2Q26เงินปันผลปี 2025
฿0.14 · 2.07%
ประเด็นสำคัญ 4 ข้อ
โครงสร้างทุนเปลี่ยนแล้ว: ส่วนของผู้ถือหุ้นเพิ่มจาก ฿7,233M (ธ.ค. 2024) เป็น ฿13,328M (30 มิ.ย. 2026) หลังเพิ่มทุน ฿6,280M และคืนหนี้ธนาคารเกือบทั้งหมด (รายงานการใช้เงินเพิ่มทุน)
กำไรจากการดำเนินงานดีขึ้น แต่รายได้หดตัว: 6M2026 รายได้จากการดำเนินงาน −1.9% แต่ EBITDA จากการดำเนินงานของบริษัท +5.4% (719.8 ล้านบาท) โดยดอกเบี้ยจ่ายที่ลดลงเป็นตัวหนุนหลัก (MD&A 2Q26)
ส่วนแบ่งกำไรจากบริษัทร่วมและการร่วมค้าเป็นสัดส่วนสูง: 6M2026 ได้ ฿92.2M จากกำไรก่อนภาษี ฿183.5M (ประมาณครึ่งหนึ่ง) โดย ArYu International Hospital (เมียนมา) เป็นตัวขับเคลื่อนหลัก (MD&A 2Q26)
การกำกับดูแลและทีมบริหารเปลี่ยน: ประธานกรรมการเปลี่ยนเป็น Mr. Paiboon Eksaengsri และ Mr. Siripong Luengvarinkul เป็น Group CEO ตั้งแต่ 5 ก.ย. 2026 มีผู้บริหารลาออกหลายรายในเดือน ส.ค.–ก.ย. 2026 และยังมี Acting CFO (แจ้ง ตลท. 4 ก.ย. 2026)
กรอบมุมมอง (รายละเอียดอยู่ในหัวข้อ 13)
Bull · ยอดผู้ป่วยกลับมา + ลดต้นทุนการเงิน
- EBITDA จากการดำเนินงานปี 2026 ≈ ฿1,700M (+11% จาก TTM)
- รีไฟแนนซ์เงินกู้ ≈ ฿3,000M ประหยัดดอกเบี้ยได้มากกว่า ฿50M/ปี
- ตลาดให้ค่า EV/EBITDA 10.5x ใกล้ PR9 ที่มีการเติบโตดี
Base · รายได้ทรงตัว EBITDA ≈ TTM
- EBITDA จากการดำเนินงาน ≈ ฿1,530M (ใกล้ TTM ฿1,527M)
- EV/EBITDA 9.0x (ค่ากลางกลุ่ม RAM–VIBHA)
- มูลค่าต่อหุ้นรวมบริษัทร่วมตามบัญชี ≈ ฿6.7 ใกล้ราคาตลาด
Bear · ผู้ป่วยไทยและต่างชาติลดต่อ
- EBITDA จากการดำเนินงาน ≈ ฿1,400M (−8%)
- EV/EBITDA 7.5x (ต่ำกว่ากลุ่ม) และยังมีความเสี่ยงการผิดเงื่อนไขสัญญาเงินกู้
- มูลค่าต่อหุ้นประมาณ ฿4.9 รวมบริษัทร่วมตามบัญชี
ค่ามูลค่าต่อหุ้นทั้งสามกรณีเป็นการคำนวณเชิงสถานการณ์ของรายงานฉบับนี้ (วิธีคำนวณในหัวข้อ 13) ไม่ใช่ราคาเป้าหมายของบริษัทหลักทรัพย์ใด
2. ข้อมูลสรุปบริษัทและสถิติสำคัญ (Factsheet)
ตลาด ณ 9 ต.ค. 2026 · งบการเงิน ณ 30 มิ.ย. 2026 · ตัวเลข TTM คำนวณจาก FY2025 − 6M2025 + 6M2026
มูลค่าตลาด
฿12,077M
หุ้นชำระแล้ว 1,789.15M หุ้น
SETมูลค่ากิจการ (EV)
฿15,762M
รวม NCI และหนี้ค่าเครื่องมือ
SETEPS (TTM)
฿0.095
กำไร TTM ฿170.0M ÷ 1,789.15M หุ้น
FSBVPS (30 มิ.ย. 2026)
฿7.45
ส่วนของผู้ถือหุ้นบริษัทใหญ่ ฿13,328M
FS 2Q26ปันผลตอบแทน
2.07%
DPS FY2025 ฿0.14 ÷ ราคา
SETช่วงราคา 52 สัปดาห์
฿6.55–9.90
ผู้ถือหุ้นรายใหญ่
RAM 49.99%
Free float 43.90% (13 มี.ค. 2026)
SETข้อมูลบริษัท (ที่มา: SET Factsheet ณ 9 ต.ค. 2026 และ thg.co.th)| รายการ | รายละเอียด |
|---|
| ชื่อเต็ม | บริษัท ธนบุรี เฮลท์แคร์ กรุ๊ป จำกัด (มหาชน) · Thonburi Healthcare Group Public Company Limited |
| กลุ่มอุตสาหกรรม | Services / Health Care Services · Hospital/Nursing Management |
| ก่อตั้ง · จดทะเบียนในตลาด | 1976 · 7 ธ.ค. 2017 (IPO ที่ ฿38.00, พาร์ ฿1.00) |
| ที่ตั้งสำนักงานใหญ่ | 34/1 ซอยอิศรภาพ 44 แขวงบางช้างเลี้ยง เขตบางกอกน้อย กรุงเทพฯ 10700 |
| ที่ปรึกษาทางการเงิน (IPO) | ธนาคารไทยพาณิชย์ |
| ผู้สอบบัญชี | PricewaterhouseCoopers ABAS Limited · ความเห็นไม่มีเงื่อนไข (Unqualified) ปี 2025 |
| ประธานกรรมการ | Mr. Paiboon Eksaengsri (แต่งตั้ง 5 ก.ย. 2026 แทน Mr. Aurchat Kanjanapitak) |
| Group CEO | Mr. Siripong Luengvarinkul (ตั้งแต่ 5 ก.ย. 2026) · CEO โรงพยาบาลธนบุรี |
| CFO (รักษาการ) | Ms. Yothika Sripongphankul (Acting CFO) |
| ผู้ถือหุ้นรายใหญ่ (13 มี.ค. 2026) | Ramkhamhaeng Hospital PCL 49.99% (894.4M หุ้น) · ผู้ถือหุ้นต่างชาติ 1.70% (เพดาน 40%) |
| นโยบายเงินปันผล | ไม่น้อยกว่า 40% ของกำไรสุทธิงบเฉพาะกิจการหลังหักทุนสำรองตามกฎหมาย (ไม่รวมกำไรแลกเปลี่ยนที่ยังไม่รับรู้) |
หมายเหตุ: SET Factsheet แสดงคณะกรรมการ 15 คนและผู้ถือหุ้น 14 รายแรก (ผู้ถือหุ้นรายแรกคือ RAM) รายชื่อเต็มดูที่ SET Factsheet
3. ลักษณะการดำเนินธุรกิจ (Business Overview)
รายได้ 96.5% มาจากธุรกิจบริการทางการแพทย์ · ข้อมูลจากรายงานประจำปี 2025 (56-1 One Report)
THG ดำเนินธุรกิจหลักคือการให้บริการโรงพยาบาลทั่วไปแบบผู้ป่วยนอกและผู้ป่วยใน (OPD/IPD) ตลอด 24 ชั่วโมง กลุ่มบริษัทมีศูนย์ความเป็นเลิศ (Centers of Excellence)
ห้าด้าน ได้แก่ ศูนย์สมองและประสาทวิทยา ศูนย์กระดูกและข้อ ศูนย์ระบบทางเดินอาหารและตับ ศูนย์หัวใจ และศูนย์สูติ-นรีเวช
นอกจากนี้บริษัทรับบริหารศูนย์หัวใจและโรงพยาบาลของรัฐภายใต้สัญญาระยะสั้น และมีธุรกิจเสริมคือดูแลผู้สูงอายุ (Thonburi Health Village, Jin Wellbeing County)
และจำหน่ายเวชภัณฑ์และเครื่องมือแพทย์ผ่านบริษัทในกลุ่มด้าน Healthcare Solution Provider
โครงสร้างรายได้ตามประเภทธุรกิจ (ปี 2025)
สัดส่วนรายได้จากการดำเนินงาน · 56-1 One Report 2025 หน้า 10| ธุรกิจ | 2023 (%) | 2024 (%) | 2025 (%) | 2025 (ล้านบาท) |
|---|
| บริการทางการแพทย์ (Medical Service) | 96.36 | 96.18 | 96.48 | 8,776.7 |
| Healthcare Solutions Provider (เวชภัณฑ์/เครื่องมือ) | 3.41 | 3.52 | 3.24 | 294.9 |
| อื่น ๆ | 0.23 | 0.30 | 0.28 | 25.5 |
| รวม | 100.00 | 100.00 | 100.00 | 9,097.1 |
รายได้ทั้งหมดเป็นรายได้ในประเทศ (ไม่มีรายได้ระหว่างประเทศในงบ 2023–2025 ตาม 56-1 หน้า 11) ส่วนแบ่งกำไรจาก ArYu (เมียนมา) อยู่นอกรายได้จากการดำเนินงาน
เครือข่ายสถานพยาบาล (ตามรายงานประจำปี 2025)
สถานพยาบาลที่ถือหุ้นโดยตรงและทางอ้อม · 56-1 One Report 2025 หน้า 13–14| สถานพยาบาล | ที่ตั้ง | เตียงจดทะเบียน | สัดส่วนถือหุ้นของ THG |
|---|
| โรงพยาบาลธนบุรี | บางกอกน้อย กรุงเทพฯ | 435 | โดยตรง |
| โรงพยาบาลธนบุรี ธวัชวัฒนา | ทวีวัฒนา กรุงเทพฯ | 95 | โดยตรง |
| โรงพยาบาลธนบุรี บำรุงเมือง | ป้อมปราบฯ กรุงเทพฯ | 127 | 98.26% |
| โรงพยาบาลธนบุรี บูรณะ | คลองหลวง ปทุมธานี | 55 | 99.99% (ผ่าน Thonburi Wellbeing) |
| โรงพยาบาลธนบุรี ราษฎร์ยินดี | หาดใหญ่ สงขลา | 196 | 57.41% |
| โรงพยาบาลธนบุรี ทุ่งสง | ทุ่งสง นครศรีธรรมราช | 78 | 59.78% |
| โรงพยาบาลธนบุรี ตรัง | เมืองตรัง ตรัง | 200 | 55.00% |
| Patara-Thonburi | คลองหลวง ปทุมธานี | 150 | 21.47% (บริษัทร่วม) |
| อุบลรักษ์ ธนบุรี | เมือง อุบลราชธานี | 100 | 34.52% (บริษัทร่วม) |
| สิริเวช จันทบุรี | จันทบุรี | 189 | ตามรายงานประจำปี (บริษัทร่วม) |
| รวมในประเทศ 10 แห่ง | | 1,625 | |
| ArYu International Hospital | เมียนมา | 200 (ต่างประเทศ) | ผ่านบริษัทร่วม/การร่วมค้า |
หมายเหตุ: เว็บไซต์บริษัทระบุ 11 แห่ง (กรุงเทพฯ/ปริมณฑล 5, ต่างจังหวัด 5, ต่างประเทศ 1) ขณะที่ 56-1 แจกแจง 10 แห่งในประเทศ และ 1 แห่งในเมียนมา จำนวนในรายงานนี้ใช้ตาม 56-1 · เตียงรวมในประเทศ 1,625 เตียงสอดคล้องกับ “มากกว่า 1,500 เตียง” ใน 56-1
โครงสร้างกลุ่มบริษัท
ที่มา: 56-1 One Report 2025 หน้า 14 และ 34–35 · Thung Song มี 51.12% ถือโดยตรงในตารางบริษัทย่อย แต่ตารางสถานพยาบาลระบุ 59.78% ใช้ค่าหลังตามตารางสถานพยาบาล · ภาพรวมย่อ ไม่ครบทุกบริษัท
จุดขายและกลุ่มผู้ป่วย
- กลุ่มผู้ป่วยไทยเป็นหลัก: รายได้โรงพยาบาลปี 2025 แบ่งเป็นผู้ป่วยใน (IPD) 56% และผู้ป่วยนอก (OPD) 44% งวด 6 เดือนปี 2026 เป็น IPD 54% / OPD 46% (MD&A 2Q26 ตาราง 4)
- ผู้ป่วยต่างชาติลดลง: MD&A ปี 2025 ระบุผู้ป่วยจีน กัมพูชา และตะวันออกกลางลดลงอย่างมาก; 2Q26 ผู้ป่วยตะวันออกกลางได้รับผลจากความขัดแย้งในภูมิภาค (MD&A FY25)
- ศูนย์ความเป็นเลิศ: ศูนย์มะเร็งและสุขภาพ อุบลรักษ์ ธนบุรี (ก.พ. 2026 เปิดอาคาร 5 ชั้น) · อาคาร 3 ของโรงพยาบาลธนบุรี ธวัชวัฒนา (มี.ค. 2026 ใช้ระบบ VELYS ผ่าตัดเข่า) · ศูนย์ Robotic Rehabilitation ที่โรงพยาบาลธนบุรี (มิ.ย. 2026)
- ธุรกิจสนับสนุน: ศูนย์ดูแลผู้สูงอายุ Jin Wellbeing County และ Thonburi Health Village; การบริหารศูนย์หัวใจให้โรงพยาบาลรัฐ (สัญญาระยะสั้น สิ้นสุดปลายไตรมาส 1/2025 และอยู่ระหว่างประมูลใหม่) (MD&A FY25)
- การขายคอนโดมิเนียม: เป็นธุรกิจเสริม ปี 2025 ขายได้ 7 ยูนิต (ปี 2024: 12 ยูนิต) โครงการ Jin Wellness County
4. ผลประกอบการ (Financial Performance)
FY2023–FY2025 · TTM มิ.ย. 2026 · งวด 1H2025 เทียบ 1H2026 · หน่วย: ล้านบาท
รายได้จากการดำเนินงาน, EBITDA (นิยาม SET) และกำไรสุทธิส่วนบริษัทใหญ่ — FY2023 → TTM มิ.ย. 2026
ที่มา: งบการเงินปี 2024 (ตัวเลขปี 2023 ปรับปรุงใหม่), งบการเงินปี 2025, งบการเงิน 2Q26 · EBITDA = กำไรก่อนภาษี + ต้นทุนทางการเงิน + ค่าเสื่อม/ตัดจำหน่าย (รวมส่วนแบ่งกำไรบริษัทร่วม)
หมายเหตุ 1: SET Factsheet แสดง EBITDA ปี 2023 เป็น 941.7 ล้านบาท ซึ่งไม่รวมค่าเสื่อมราคา รายงานนี้คำนวณใหม่ได้ 2,079.6 ล้านบาท จากงบการเงินปี 2024 ฉบับปรับปรุงแล้ว
หมายเหตุ 2: ปี 2024 EBITDA 115.5 ล้านบาท รวมค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญ 564.6 ล้านบาท และการด้อยค่าประมาณ 1,100 ล้านบาท บริษัทรายงาน EBITDA ปกติ (normalized) margin 18.4% ของรายได้ปี 2024
อัตรากำไร — EBITDA margin และ Net margin (% ของรายได้จากการดำเนินงาน)
ตารางงบกำไรขาดทุนสรุป
รายได้จากการดำเนินงาน รายการพิเศษ และกำไร · MD&A 2Q26 ตาราง 3 · MD&A FY25 ตาราง 1| รายการ (ล้านบาท) | FY2023 | FY2024 | FY2025 | 6M2025 | 6M2026 | TTM มิ.ย. 2026 |
|---|
| รายได้จากการดำเนินงาน | 9,843.6 | 9,479.3 | 9,097.1 | 4,437.5 | 4,354.0 | 9,013.6 |
| EBITDA (นิยาม SET/บริษัท) | 2,079.6* | 115.5 | 1,860.8 | 899.8 | 845.1 | 1,806.1 |
| EBITDA จากการดำเนินงาน (ไม่รวมส่วนแบ่งบริษัทร่วม) | n/a | n/a | 1,490.8** | 683.2 | 719.8 | 1,527.4** |
| ส่วนแบ่งกำไรบริษัทร่วม + การร่วมค้า | 213.5 | 175.8 | 203.0 | 83.8 | 92.2 | 211.4 |
| ต้นทุนทางการเงิน | 449.5 | 492.8 | 376.1 | 222.3 | 90.9 | 244.7 |
| กำไร (ขาดทุน) ส่วนบริษัทใหญ่ | 295.4 | (1,764.5) | 96.2 | 7.1 | 80.9 | 170.0 |
| กำไรปกติ (normalized) ส่วนบริษัทใหญ่ | n/a | n/a | 84.8 | (35.7) | 113.1 | 233.6*** |
| อัตรากำไรสุทธิ (% รายได้) | 3.0% | (18.6%) | 1.1% | 0.2% | 1.9% | 1.9% |
* ปี 2023 คำนวณใหม่จาก PBT 492.3 + ต้นทุนการเงิน 449.5 + D&A 1,137.9 · ** คำนวณเอง: กำไรจากการดำเนินงาน (รายได้จากการดำเนินงาน − ต้นทุน − ค่าใช้จ่ายขายและบริหาร) + D&A; ปี 2025 = 333.4 + 1,157.4; 6M2025 = 683.3 ตรงกับตาราง MD&A · *** คำนวณเอง: 2025 normalized 84.8 − 6M2025 normalized (−35.7) + 6M2026 normalized 113.1 · หุ้นถ่วงน้ำหนัก 6M2025 เท่ากับ 900.6 ล้านหุ้น ก่อนเพิ่มทุน จึงไม่ควรเปรียบเทียบ EPS ข้ามงวด
เปรียบเทียบ 1H2025 กับ 1H2026 (ล้านบาท)
ลักษณะการทำกำไรของ 6 เดือนปี 2026
รายได้โรงพยาบาลลด 1.2% (IPD −4.4% ตามจำนวนผู้ป่วยในที่ลดลง OPD +2.2%) ค่าใช้จ่ายขายและบริหารลด 9.5% และดอกเบี้ยจ่ายลด 59.1% เป็นตัวหนุนหลัก ขณะที่ค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญเพิ่มเป็น ฿56.6M (รวมการตั้งสำรอง ฿55.8M ของ BeWell Wellness Clinic ใน 2Q26) และกำไรจากบริษัทร่วมเพิ่มเป็น ฿92.2M
5. งบแสดงฐานะการเงินและกระแสเงินสด (Balance Sheet)
ณ 31 ธ.ค. 2023–2025 และ 30 มิ.ย. 2026 · ส่วนของผู้ถือหุ้นรวมส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม (NCI)
สินทรัพย์ หนี้สิน และส่วนของผู้ถือหุ้นรวม (ล้านบาท)
รายการสำคัญ (ล้านบาท) · งบการเงินรวม 30 มิ.ย. 2026| รายการ | 31 ธ.ค. 2025 | 30 มิ.ย. 2026 | เปลี่ยนแปลง |
|---|
| เงินสดและรายการเทียบเท่า | 1,006.7 | 1,039.9 | +3.3% |
| ลูกหนี้การค้าและลูกหนี้อื่น (สุทธิ) | 1,140.7 | 954.4 | −16.3% |
| สินค้าคงเหลือ (หมุนเวียน + ไม่หมุนเวียน) | 919.8 | 966.6 | +5.1% |
| สินทรัพย์หมุนเวียนรวม | 3,223.8 | 2,510.2 | −22.1% |
| ที่ดิน อาคาร อุปกรณ์ (PP&E) | 10,199.8 | 9,872.3 | −3.2% |
| เงินลงทุนในบริษัทร่วมและการร่วมค้า | 1,878.4 | 1,957.1 | +4.2% |
| สินทรัพย์รวม | 20,450.2 | 20,038.5 | −2.0% |
| หนี้สินรวม | 5,917.8 | 5,619.6 | −5.0% |
| ส่วนของผู้ถือหุ้นบริษัทใหญ่ | 13,435.4 | 13,327.7 | −0.8% |
| ส่วนได้เสียที่ไม่มีอำนาจควบคุม (NCI) | 1,097.0 | 1,091.2 | −0.5% |
หมายเหตุ: ตารางเป็นงบรวม (Consolidated) เงินลงทุนในบริษัทร่วมและการร่วมค้าคือผลรวมของบริษัทร่วม (1,168.6) และการร่วมค้า (788.5) ณ 30 มิ.ย. 2026 ส่วนปี 2025 = 1,171.7 + 706.7 · รายการสินค้าคงเหลือรวมสินค้าคงเหลือไม่หมุนเวียน 611.8 ล้านบาท ที่ย้ายจากคอนโดมิเนียมโครงการ Jin Wellness County
กระแสเงินสด
กระแสเงินสด (ล้านบาท) · MD&A FY25 ตาราง 4 · MD&A 2Q26 ตาราง 8| รายการ | FY2024 | FY2025 | 6M2025 | 6M2026 |
|---|
| กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน | 935.7 | 1,182.9 | 478.5 | 663.3 |
| กระแสเงินสดจากการลงทุน | (673.8) | (696.1) | (308.6) | (170.4) |
| กระแสเงินสดจากการจัดหาเงิน (รวมเพิ่มทุน) | (691.2) | 61.2 | (49.8) | (460.8) |
| ซื้อที่ดิน อาคาร และอุปกรณ์ | (1,214.2) | n/a | (507.9) | (201.7) |
ค่าซื้อ PP&E ปี 2024 จากงบการเงินปี 2024 ตารางกระแสเงินสด (งบรวม) · ปี 2025: ระดมทุน 6,249.7 ล้านบาทจากการเพิ่มทุนเข้าชำระหนี้ · รายการในงวด 6 เดือนปี 2026 คือการจ่ายคืนเงินกู้ระยะสั้นและระยะยาวและการจ่ายปันผลในเดือนพฤษภาคม (฿250.5M)
สภาพคล่อง: อัตราส่วนหมุนเวียนลดลงแต่มีสาเหตุทางบัญชีบางส่วน
อัตราส่วนหมุนเวียน (current ratio) ลดจาก 1.33 เท่า (ปี 2025) เหลือ 1.02 เท่า (30 มิ.ย. 2026) สาเหตุหลักคือ (1) หุ้นกู้ชุดที่ 1 บางส่วน ฿570M ครบกำหนดภายใน 12 เดือนจึงย้ายเข้าหนี้สินหมุนเวียน (2) สินค้าคงเหลือ ฿611.8M ของคอนโดฯ ย้ายไปไม่หมุนเวียน ทำให้สินทรัพย์หมุนเวียนลดลงทางบัญชี และ (3) ลูกหนี้ลดลงจากการเก็บเงิน (MD&A 2Q26 หน้า 7–8)
6. หนี้สินและเลเวอเรจ (Leverage)
หนี้มีดอกเบี้ย (IB debt) รวมหนี้ค่าเครื่องมือแพทย์ที่ผ่อนชำระ · ดอกเบี้ยและเงื่อนไขตามหมายเหตุงบการเงิน 2Q26
อัตราส่วนหนี้มีดอกเบี้ยต่อส่วนของผู้ถือหุ้น (IB D/E และ Net IB D/E)
หนี้มีดอกเบี้ยตามประเภท (ล้านบาท) · งบการเงิน 2Q26 หมายเหตุ 17, 19, 20| ประเภท | 31 ธ.ค. 2025 | 30 มิ.ย. 2026 | เงื่อนไข (30 มิ.ย. 2026) |
|---|
| เงินเบิกเกินบัญชีและเงินกู้ระยะสั้น | 41.5 | 40.3 | ตั๋วสัญญาใช้เงิน/Trust receipt ครบกำหนดใน 1–6 เดือน |
| เงินกู้ระยะยาวจากสถาบันการเงิน (รวมส่วนที่ครบกำหนดภายใน 1 ปี) | 2,066.7 | 1,917.4 | อัตราคงที่หรืออ้างอิงอัตราตลาดบวกหรือลบ; มีเงื่อนไข covenant |
| หุ้นกู้ที่ครบกำหนดภายใน 1 ปี (ชุดที่ 1 ครบ 30 พ.ค. 2027) | 0.0 | 570.0 | ส่วนหมุนเวียน |
| หุ้นกู้ระยะยาว | 1,514.3 | 954.6 | ยอดตามบัญชีสุทธิ · ชุดที่ 2 ฿1,000M อัตรา 3.74% ครบ 30 พ.ค. 2029 |
| หนี้สินตามสัญญาเช่า | 156.1 | 139.4 | Lease liabilities |
| หนี้ค่าเครื่องมือแพทย์ผ่อนชำระ | 18.6 | 11.8 | ผ่อนชำระตามสัญญาแยกกัน |
| รวมหนี้มีดอกเบี้ย (IB debt) | 3,797.3 | 3,633.5 | |
| หัก: เงินสดและรายการเทียบเท่า | (1,006.7) | (1,039.9) | |
| หนี้มีดอกเบี้ยสุทธิ (Net IB debt) | 2,790.6 | 2,593.6 | |
หมายเหตุ: มูลค่าที่ตราไว้ตามหมายเหตุ 20 ของงบ 2Q26 คือ ชุดที่ 1 ฿700M อัตรา 3.32% ครบ 30 พ.ค. 2027 และชุดที่ 2 ฿1,000M อัตรา 3.74% ครบ 30 พ.ค. 2029 · ยอดตามบัญชีในตารางเป็นยอดสุทธิหักค่าธรรมเนียมและส่วนที่ชำระคืนแล้ว จึงไม่เท่ากับมูลค่าที่ตราไว้ · หนี้สินตามสัญญาเช่ารวมอยู่ในนิยาม EV ของ SET Factsheet (ใช้ตรวจสอบได้ตรงกันที่ ฿15,762M)
ประเด็นเงื่อนไขสัญญาเงินกู้และการรีไฟแนนซ์
ณ 31 ธ.ค. 2025 บริษัทไม่สามารถรักษาอัตราส่วนทางการเงินบางรายการตามสัญญาได้ ทำให้เงินกู้ระยะยาว ฿280M ถูกย้ายเป็นหนี้สินหมุนเวียน จนได้รับหนังสือผ่อนผันจากสถาบันการเงินเมื่อ 16 ม.ค. 2026 และย้ายกลับเป็นหนี้สินไม่หมุนเวียน ปัจจุบันมีเงินกู้ที่ค้ำประกันด้วยที่ดินและอาคารของบริษัทย่อยมูลค่าบัญชี ฿1,840M ภายใต้ Intercreditor Agreement กับสถาบันการเงิน 12 แห่งและผู้ค้ำประกันพันธบัตร (ส.ค. 2025) บริษัทระบุแผนรีไฟแนนซ์เงินกู้ประมาณ ฿3,000M ซึ่งคาดว่าจะลดดอกเบี้ยจ่ายได้มากกว่า ฿50M/ปี ขึ้นกับเงื่อนไขที่เหมาะสม (MD&A 2Q26 หน้า 8)
อัตราส่วนความสามารถชำระหนี้ · คำนวณเองจาก EBITDA และต้นทุนการเงินที่ยืนยันแล้ว| ตัวชี้วัด | FY2023 | FY2024 | FY2025 | TTM มิ.ย. 2026 |
|---|
| Net IB debt / EBITDA (นิยาม SET) | 4.5x | n/m (ประมาณ 5.5x บน EBITDA ปกติ) | 1.5x | 1.4x |
| Net IB debt / EBITDA จากการดำเนินงาน | n/a | n/a | 1.9x | 1.7x |
| EBITDA (SET) / ต้นทุนการเงิน | 4.6x | 0.2x | 4.9x | 7.4x |
| EBITDA จากการดำเนินงาน / ต้นทุนการเงิน | n/a | n/a | 4.0x | 6.2x |
ที่มา: คำนวณเองจากงบการเงินปี 2025 และงบการเงิน 2Q26 · บริษัทรายงาน Interest-bearing debt/EBITDA 2.0x ณ มิ.ย. 2026 (ใช้ EBITDA นิยามของบริษัท) · ตัวเลขปี 2024 ไม่มีความหมายเนื่องจากรายการด้อยค่า
7. สัดส่วนรายได้ (Segments)
รายได้จากการดำเนินงานปี 2025 แบ่งตามประเภทรายได้ · หน่วยล้านบาท
สัดส่วนรายได้ปี 2025 (ล้านบาท)
กำไรขั้นต้นตามส่วนงานปี 2025 (ก่อนตัดรายการระหว่างกัน) · งบการเงินปี 2025 หมายเหตุ 10| ส่วนงาน | รายได้ปี 2025 | กำไรขั้นต้นปี 2025 | สัดส่วนกำไรขั้นต้น |
|---|
| โรงพยาบาล (Hospital operations) | 8,158.6 | 1,978.6 | 94.0% |
| บริหารโรงพยาบาล (Hospital management) | n/a | 39.7 | 1.9% |
| Healthcare solution provider | n/a | 77.6 | 3.7% |
| ซอฟต์แวร์โรงพยาบาล (Hospital operation software) | n/a | 8.8 | 0.4% |
หมายเหตุ: ชื่อส่วนงานตามหมายเหตุ 10 ของงบปี 2025 การจับคู่ชื่อกับคอลัมน์อ้างอิงลำดับคอลัมน์ในหมายเหตุ ยังไม่ได้ยืนยันด้วยตารางต้นฉบับ จึงใส่ n/a สำหรับรายได้ส่วนงานอื่นนอกเหนือจากโรงพยาบาล
ผู้ป่วยใน (IPD) และผู้ป่วยนอก (OPD)
สัดส่วนรายได้โรงพยาบาล · MD&A FY25 หน้า 6 · MD&A 2Q26 ตาราง 4| งวด | IPD (%) | OPD (%) | การเปลี่ยนแปลง IPD | การเปลี่ยนแปลง OPD |
|---|
| FY2025 | 56 | 44 | −4.65% | −1.52% |
| 2Q2026 | 53 | 47 | −4.8% | +3.4% |
| 6M2026 | 54 | 46 | −4.4% | +2.2% |
ที่มา: MD&A FY25 และ MD&A 2Q26 · ผู้ป่วยในลดเพราะกลุ่มผู้ป่วยที่มีอาการไม่ซับซ้อนหันไปใช้สิทธิประกันสังคม/บัตรทอง หรือจ่ายเงินร่วม (Co-payment) ที่บริษัทประกันกำหนด
8. ประวัติปันผล (Dividend History)
เงินปันผลรายปีต่อหุ้น (บาท) · ตามตาราง Factsheet และงบการเงิน · FY2024 ไม่จ่ายปันผล
เงินปันผลต่อหุ้นรวม ปีผลประกอบการ FY2021–FY2025 (บาท)
ประวัติการจ่ายปันผลและอัตราจ่าย · คำนวณเองจากจำนวนหุ้นก่อนและหลังเพิ่มทุน| ปี | DPS รวม (บาท) | จำนวนหุ้น (ล้านหุ้น) | เงินปันผลรวม (ล้านบาท) | กำไรสุทธิส่วนบริษัทใหญ่ (ล้านบาท) | อัตราจ่าย (%) |
|---|
| FY2021 | 0.90 (0.40 + 0.50) | n/a | n/a | n/a | n/a |
| FY2022 | 0.90 (0.30 + 0.60) | ≈847.5 | ≈762.7 | 1,601.7 | ≈47.6 |
| FY2023 | 0.45 | 847.5 | 381.4 | 295.4 | 129.1 |
| FY2024 | 0.00 | 847.5 | 0.0 | (1,764.5) | n/a |
| FY2025 | 0.14 | 1,789.2 | 250.5 | 96.2 | 260.0 (กำไรงบรวม) |
ตารางใช้ปีผลประกอบการ ไม่ใช่เดือนที่จ่ายจริง · FY2021 และ FY2022 แยกงวดระหว่างกาลและงวดสุดท้าย · จำนวนหุ้นปี 2021–2022 ไม่ได้ตรวจยืนยันจากงบ (มีการลดทุนจากหุ้นซื้อคืนปี 2022) ใช้ 847.5 ล้านหุ้นเป็นค่าประมาณ · อัตราจ่ายปี 2025 เทียบกับกำไรงบรวม ส่วนนโยบายใช้งบเฉพาะกิจการ (ดูด้านล่าง)
อัตราจ่ายตามนโยบาย (งบเฉพาะกิจการ)
นโยบายกำหนดจ่ายอย่างน้อย 40% ของกำไรสุทธิงบเฉพาะกิจการ ปี 2025 งบเฉพาะกิจการ กำไรสุทธิ ฿588.2M และเงินปันผล ฿250.5M คิดเป็น 42.6% ตามนโยบาย P/E ปัจจุบัน 71x สะท้อนกำไร TTM ที่ยังต่ำ ทำให้ DPS ÷ EPS TTM ตาม Factsheet สูงถึง 147%
ที่มา:
งบการเงินปี 2025 งบเฉพาะกิจการ · การประชุมสามัญผู้ถือหุ้นประจำปี 2026 จัดเมื่อ 22 เม.ย. 2026 (หมายเหตุ 22 งบการเงิน 2Q26) · เงินปันผลปี 2025 ฿0.14 จ่ายในงวด 6 เดือนปี 2026 ตามงบแสดงการเปลี่ยนแปลงส่วนของผู้ถือหุ้น (฿250.5M)
9. เปรียบเทียบเพื่อน (Peer Comparison)
ข้อมูลตลาด ณ 9 ต.ค. 2026 จาก SET Factsheet · RAM เป็นทั้งผู้ถือหุ้นใหญ่ของ THG และบริษัทจดทะเบียนที่เปรียบเทียบได้
มูลค่าตลาด (ล้านบาท, แท่ง) และ P/E (เท่า, เส้น) — THG เทียบกลุ่มโรงพยาบาลขนาดใกล้เคียง
ที่มา: SET Factsheet ของ
THG,
RAM,
VIBHA,
CHG,
PR9 · P/E ของ THG (71.05) สูงมากเพราะกำไร TTM ต่ำ ไม่สะท้อนกำไรปกติ
ตารางเปรียบเทียบมูลค่า · แหล่งข้อมูลเดียวกับกราฟด้านบน (ข้อมูล ณ 9 ต.ค. 2026)| หุ้น | ชื่อ | ราคา (บาท) | มูลค่าตลาด (ล้านบาท) | P/E (x) | P/BV (x) | ปันผลตอบแทน (%) | EV/EBITDA (x) |
|---|
| THG | ธนบุรี เฮลท์แคร์ | 6.75 | 12,077 | 71.05 | 0.91 | 2.07 | 8.73 |
| RAM | รามคำแหง (ผู้ถือหุ้นใหญ่) | 17.20 | 20,640 | 7.44 | 0.90 | 0.58 | 8.52 |
| VIBHA | วิภาวดี | 1.32 | 17,800 | 9.64 | 1.56 | 4.55 | 9.08 |
| CHG | จุฬารัตน์ | 1.60 | 17,600 | 18.09 | 2.27 | 4.38 | n/a |
| PR9 | พระรามเก้า | 18.90 | 14,861 | 18.37 | 2.47 | 2.65 | 10.46 |
| ค่าเฉลี่ยกลุ่ม HELTH (SET) | | | | 17.45 | 2.46 | | |
ที่มา: SET Factsheet แต่ละหุ้นข้างต้น · EV/EBITDA ของ SET ใช้ EBITDA ตามนิยาม SET (รวมส่วนแบ่งบริษัทร่วม) · CHG ไม่มีค่า EV/EBITDA ในหน้า Factsheet ที่ดึงมา · ค่าเฉลี่ยกลุ่มเป็นค่าที่ SET แสดงในแถบ HELTH ณ วันที่เดียวกัน
การอ่านค่าเปรียบเทียบ
THG มี P/BV 0.91x ใกล้เคียง RAM ที่ 0.90x แต่ P/E ของ THG สูงมากเพราะกำไร TTM ยังต่ำ กำไรปกติ TTM ≈ ฿234M (คำนวณเอง) เมื่อใช้ EV/EBITDA จากการดำเนินงาน THG อยู่ที่ ~10.3x ใกล้ PR9 และสูงกว่า RAM และ VIBHA เล็กน้อย (ตัวเลขเพื่อนเป็นนิยาม SET ซึ่งต่างจากนิยามจากการดำเนินงาน จึงเทียบได้เพียงโดยประมาณ)
10. มุมมองอนาคต (Outlook)
เป้าหมายจากฝ่ายบริหาร · เหตุการณ์ที่กำหนดเวลาได้ · ข้อมูลจากรายงาน 2Q26 และประกาศตลาดหลักทรัพย์
ฝ่ายบริหารระบุใน MD&A 2Q26 ว่า 2H2026 จะเน้นการขยายฐานลูกค้าด้วยการตลาดโรคซับซ้อนและบริการเฉพาะทาง รวมถึงภาคใต้ บริหารต้นทุนและประสิทธิภาพการดำเนินงาน และลดดอกเบี้ยด้วยการรีไฟแนนซ์เงินกู้ประมาณ ฿3,000M แต่ไม่ได้ระบุตัวเลขเป้าหมายรายได้หรือกำไรไว้ในเอกสาร
เหตุการณ์และแผนงานที่กำหนดเวลาได้| เวลา | เหตุการณ์ / แผน | ผลต่อธุรกิจ | ที่มา |
|---|
| ม.ค. 2026 | ได้รับหนังสือผ่อนผันจากสถาบันการเงินเรื่อง covenant | ลดความเสี่ยงการปรับลดหนี้เป็นหมุนเวียน | งบการเงิน 2Q26 หมายเหตุ 19 |
| มี.ค. 2026 | เปิดอาคาร 3 โรงพยาบาลธนบุรี ธวัชวัฒนา (ใช้ระบบ VELYS ผ่าตัดเข่า) | ขยายความสามารถรองรับผู้ป่วยออร์โธปิดิกส์ | MD&A 2Q26 หน้า 3 |
| Q2 2026 | Thonburi Lanta Medical Center (ตามแผนใน MD&A FY25; ยังไม่ได้ยืนยันการเปิดจากเอกสารที่ตรวจ) | ขยายบริการในภาคใต้ | MD&A FY25 หน้า 12 |
| ส.ค. 2026 | จำหน่ายหุ้นบริษัทย่อย DS ALL (วัสดุทันตกรรม) ให้บุคคลภายนอก สัดส่วน 2.19% ของสินทรัพย์ (คาดว่าเสร็จในปี 2026) | ปรับโครงสร้างกลุ่ม ไม่กระทบรายได้หลักตามบริษัท | แจ้ง ตลท. THG 49/2026 |
| ไม่ระบุกำหนด | รีไฟแนนซ์เงินกู้ประมาณ ฿3,000M (เอกสารระบุเป็นแผนโดยไม่มีวันที่) | ลดดอกเบี้ยจ่ายมากกว่า ฿50M/ปี (ยังไม่มีข้อตกลงที่ประกาศ) | MD&A 2Q26 หน้า 8 |
| พ.ค. 2027 | หุ้นกู้ชุดที่ 1 มูลค่า ฿700M อัตรา 3.32% ครบกำหนด | ต้องหาแหล่งเงินหรือรีไฟแนนซ์ | งบการเงิน 2Q26 หมายเหตุ 20 |
| พ.ค. 2029 | หุ้นกู้ชุดที่ 2 มูลค่า ฿1,000M อัตรา 3.74% ครบกำหนด | ภาระดอกเบี้ยระยะยาว | งบการเงิน 2Q26 หมายเหตุ 20 |
| ประมาณ ก.พ. 2027 | งบการเงินปี 2026 และการประชุม AGM 2027 (เชิญเสนอวาระภายในสิ้นปี) | ยืนยันกำไรปกติและนโยบายปันผลปี 2026 | ประกาศ ตลท. 30 ก.ย. 2026 (เชิญเสนอวาระ AGM 2027) |
ประมาณการ 2026E/2027E: ยังไม่มีประมาณการที่ยืนยันได้จากบริษัท ราคาเป้าหมายที่รายงานได้มีเพียงฉบับเดียว (ดูหัวข้อ 13) เอกสารนี้จึงไม่ใช้ประมาณการอนาคตตามความเชื่อของผู้เขียน
11. ปัจจัยเสี่ยงและการบริหาร (Risk Factors)
ความเสี่ยงที่รายงานประจำปี 2025 ระบุว่าเป็นสาระสำคัญ (Risk 1–20) และความเสี่ยงที่เกิดขึ้นในปี 2026 · แต่ละหมวดมีตัวกระตุ้นที่ตรวจวัดได้
ความเสี่ยงสำคัญ 7 หมวด · ตามรายงานประจำปี 2025 (56-1) และเหตุการณ์ 2026 · 56-1 หน้า 49–65| หมวดความเสี่ยง | คำอธิบาย | ตัวกระตุ้นที่ตรวจวัดได้ | การบรรเทาที่บริษัทระบุ |
|---|
| 1. การแข่งขันในธุรกิจโรงพยาบาลเอกชน | เครือข่ายขนาดใหญ่ควบรวมกิจการ โรงพยาบาลรัฐขยายคลินิกพิเศษ ทำให้ราคาและส่วนแบ่งตลาดถูกกดดัน | IPD ลดลงต่อเนื่องสองงวดรายงานหรือมากกว่า 5% | ขยาย Centers of Excellence และรูปแบบการดูแลต่อเนื่อง (Step-down, Home Healthcare) |
| 2. นโยบายภาครัฐและการเบิกจ่ายประกัน | รายได้บริการการแพทย์เฉลี่ย 89.4% ของรายได้รวมอิงกับกลุ่มผู้ป่วยที่เบิกได้ การเปลี่ยนสิทธิประโยชน์กระทบจำนวนผู้ป่วยทั่วไป | ข้อกำหนดร่วมจ่าย (Co-payment) เพิ่มขึ้นหรือ NHSO ลดอัตราจ่ายสิทธิ | เพิ่มสัดส่วนลูกค้าเงินสดและบริษัทที่มีสัญญา; ทำงานกับสมาคมโรงพยาบาลเอกชนก่อนมีนโยบาย |
| 3. สัญญาบริหารศูนย์หัวใจ/โรงพยาบาลรัฐ | สัดส่วนรายได้ 6.91% (ปี 2025) ของสัญญาระยะสั้นที่ต่ออายุไม่ได้จะทำให้รายได้หาย | ผลการประมูลใหม่ที่ยังไม่ได้รับ / สัญญาไม่ถูกต่อ | ประสบการณ์บริหารศูนย์หัวใจและผ่านการประเมินของ NHSO (Gold Card) |
| 4. ภูมิรัฐศาสตร์และชายแดน | ความขัดแย้งไทย–กัมพูชาลดผู้ป่วยที่ อุบลรักษ์ และสิริเวช จันทบุรี; ความขัดแย้งในตะวันออกกลางกระทบผู้ป่วยต่างชาติ และ ArYu ซึ่งเป็นตัวหนุนกำไรหลักจากบริษัทร่วม | กำไรส่วนแบ่งจาก ArYu ลดลงต่อเนื่องหรือจำนวนผู้ป่วยต่างชาติลดสองงวด | ไม่มีแผนเฉพาะที่บริษัทระบุสำหรับความเสี่ยงนี้; MD&A 2Q26 รายงานว่า ArYu ยังเติบโตด้านจำนวนผู้ป่วย |
| 5. หนี้สิน ความคุ้มครอง และ covenant | ไม่ผ่าน covenant ณ 31 ธ.ค. 2025 (ย้ายเงินกู้ ฿280M เป็นหมุนเวียนก่อนได้รับผ่อนผัน); หุ้นกู้ ฿700M ครบ พ.ค. 2027; ดอกเบี้ยลอยตัวบางส่วน | อัตราส่วนหนี้ต่อกำไรปกติเกินเงื่อนไข; การไม่รีไฟแนนซ์ก่อนครบกำหนดปี 2027 | รีไฟแนนซ์ ~฿3,000M; มี Intercreditor Agreement; ใช้เงินเพิ่มทุนชำระหนี้แล้ว |
| 6. การกำกับดูแลและการเปลี่ยนทีมบริหาร | เปลี่ยนประธานกรรมการ (5 ก.ย. 2026) แต่งตั้ง Group CEO, COO, CSO และ Acting CFO ชุดใหม่ และมีผู้บริหารลาออกหลายรายใน ส.ค.–ก.ย. 2026; ผู้ถือหุ้นใหญ่ RAM ถือ 49.99% ทำให้มีอิทธิพลเหนือการตัดสินใจ | การแต่งตั้ง CFO ถาวร; กรรมการอิสระลาออกเพิ่ม; รายการเกี่ยวโยงกับ RAM เพิ่มขึ้น (เช่น การซื้อเครื่องมือแพทย์) | คณะกรรมการอิสระ 5 คน; ประธานคณะกรรมการบริหารความเสี่ยงเป็นกรรมการอิสระ |
| 7. ภัยธรรมชาติ น้ำท่วม และความต่อเนื่องของบริการ | น้ำท่วมภาคใต้ปลายปี 2025 กระทบกำลังซื้อและการเข้ารับบริการในบางสาขา; สถานพยาบาลบางแห่งอยู่ใกล้แม่น้ำหรือพื้นที่เสี่ยงน้ำท่วม | รายได้โรงพยาบาลภาคใต้ลดติดต่อกันสองงวดรายงาน; ค่าซ่อมหรือตัดจำหน่ายเพิ่ม (เช่น ฿8.99M ในไตรมาส 4/2025) | แผนรับมือน้ำท่วมและการป้องกัน; ประกันทรัพย์สิน |
ความเสี่ยงอื่นที่ควรติดตาม (ย่อ)
- ค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญ (ECL): ปี 2024 ตั้งสำรอง ฿564.6M; 6M2026 ตั้งสำรอง ฿56.6M รวมลูกหนี้ BeWell Wellness Clinic ฿55.8M ควรติดตามว่าเป็นรายการครั้งเดียวหรือเพิ่มขึ้นเป็นแนวโน้ม
- การพึ่งพาบริษัทร่วม: ส่วนแบ่งกำไรบริษัทร่วมและการร่วมค้า 6M2026 = ฿92.2M คิดเป็นประมาณ 50% ของกำไรก่อนภาษี (฿183.5M) ArYu เป็นแหล่งกำไรหลัก
- ความเสี่ยงอัตราดอกเบี้ย: เงินกู้บางส่วนอ้างอิงอัตราของสถาบันการเงินซึ่งเปลี่ยนแปลงตามตลาด หุ้นกู้ชุดปัจจุบันอัตราคงที่
- ค่าเครื่องมือแพทย์และเทคโนโลยี: เงินลงทุนจากกิจกรรมลงทุน ปี 2024 ฿674M และปี 2025 ฿696M ทำให้ต้นทุนค่าเสื่อมราคาสูง (D&A ปี 2025 ฿1,157M ≈ 12.7% ของรายได้)
- ความเสี่ยงทางกฎหมายด้านเวชปฏิบัติ: คดีฟ้องร้องแพทย์และการชดเชยความเสียหาย มีประกันวิชาชีพคุ้มครอง
ที่มา: 56-1 One Report 2025 หน้า 49–65 · MD&A 2Q26 · แจ้งเปลี่ยนแปลงกรรมการ 4 ก.ย. 2026 · ระดับความรุนแรงเป็นการประเมินของผู้เขียนรายงาน ไม่ใช่การประเมินจากบริษัท
12. การวิเคราะห์ SWOT
ปัจจัยภายในและภายนอกจากข้อมูลงบการเงินและรายงานประจำปี 2025–2026
Strengths (จุดแข็ง)
- เครือข่ายโรงพยาบาลในประเทศ 10 แห่ง รวม 1,625 เตียงจดทะเบียน และมี HA และ AACI
- โครงสร้างทุนหลังเพิ่มทุน: ส่วนของผู้ถือหุ้น ฿13,328M และ IB D/E 0.25x
- ดอกเบี้ยจ่ายลดลง 59% (6M2026) และ EBITDA จากการดำเนินงานเพิ่ม 5.4%
- เป็นพันธมิตรกับ RAM (ผู้ถือหุ้นใหญ่ 49.99%) ทำให้มีโอกาสร่วมจัดซื้อและส่งต่อผู้ป่วย
Weaknesses (จุดอ่อน)
- รายได้จากการดำเนินงานลดลงติดต่อกันสองปี (2024 −3.7%, 2025 −4.0%) และ IPD ลดลง 4.4% ในงวด 6 เดือน
- กำไรสุทธิต่ำ (TTM net margin 1.9%) ทำให้ P/E สูงเกิน 70 เท่า
- ไม่ผ่าน covenant ปี 2025 และหุ้นกู้ ฿700M ครบกำหนดปี 2027
- สภาพคล่องหมุนเวียนต่ำ (current ratio 1.02x) และพึ่งบริษัทร่วมประมาณครึ่งหนึ่งของกำไรก่อนภาษี
Opportunities (โอกาส)
- รีไฟแนนซ์ ฿3,000M ลดต้นทุนการเงินได้มากกว่า ฿50M/ปี (ประมาณ 0.03 บาทต่อหุ้นต่อปี ก่อนภาษี)
- ผู้สูงอายุและโรคไม่ติดต่อ (NCDs) เพิ่มความต้องการ และสัญญาบริการรับจ้างโรงพยาบาลรัฐ
- การผสานความร่วมมือกับ RAM ด้านจัดซื้อ ส่งต่อผู้ป่วย และเทคโนโลยี
- ขายหุ้นบริษัทย่อยที่ไม่ใช่หลัก (DS ALL) และที่ดินที่ไม่ใช่การดำเนินงาน (กำไรจากการขาย ฿40.7M ในปี 2025)
Threats (อุปสรรค)
- การแข่งขันจากโรงพยาบาลรัฐที่เพิ่มคลินิกพิเศษและการควบรวมของเครือใหญ่
- นโยบายประกันและการร่วมจ่ายที่ลดผู้ป่วยในกลุ่มที่ไม่ซับซ้อน
- ความขัดแย้งชายแดนไทย–กัมพูชาและภูมิรัฐศาสตร์ตะวันออกกลาง กระทบผู้ป่วยต่างชาติและ ArYu
- การเปลี่ยนทีมบริหาร (Group CEO, Acting CFO, ประธานกรรมการ) ในช่วงปรับโครงสร้าง
ที่มา: ตัวเลขจากตารางในหัวข้อ 2–9 · รายละเอียดแหล่งข้อมูลดูที่รายการอ้างอิงท้ายรายงาน · ประเด็นความเสี่ยงอ้างอิง 56-1 และ MD&A 2Q26
13. มุมมองนักลงทุน (Investor View)
สถานการณ์ Bull / Base / Bear ใช้ EV/EBITDA จากการดำเนินงาน บวกบริษัทร่วมตามบัญชี · ไม่ใช่คำแนะนำซื้อหรือขาย
Bull · มูลค่า ≈ ฿7.9 (ไม่รวมบริษัทร่วม) / ≈ ฿9.0 (รวมบริษัทร่วม)
- EBITDA จากการดำเนินงาน ≈ ฿1,700M (+11% จาก TTM ฿1,527M) จากผู้ป่วยในที่กลับมาทรงตัวและค่าใช้จ่ายที่ลดต่อเนื่อง
- รีไฟแนนซ์ ฿3,000M ลดดอกเบี้ยเพิ่มกำไรสุทธิ
- EV/EBITDA 10.5x ใกล้ PR9 (10.5x)
- สัดส่วนรายได้ผู้ป่วยต่างชาติกลับเข้าสู่ระดับเดิม และ ArYu ยังเติบโต
Base · มูลค่า ≈ ฿5.6 (ไม่รวมบริษัทร่วม) / ≈ ฿6.7 (รวมบริษัทร่วม)
- EBITDA จากการดำเนินงาน ≈ ฿1,530M (ทรงตัวจาก TTM)
- EV/EBITDA 9.0x (ค่ากลาง RAM 8.5x – VIBHA 9.1x)
- ราคาตลาด ฿6.75 ใกล้มูลค่าสถานการณ์นี้เมื่อรวมบริษัทร่วมตามบัญชี
Bear · มูลค่า ≈ ฿3.8 (ไม่รวมบริษัทร่วม) / ≈ ฿4.9 (รวมบริษัทร่วม)
- EBITDA จากการดำเนินงาน ≈ ฿1,400M (−8%) จากผู้ป่วยในและผู้ป่วยต่างชาติที่ลดต่อ
- EV/EBITDA 7.5x ต่ำกว่ากลุ่มเพราะความเสี่ยงสัญญาเงินกู้และการรีไฟแนนซ์
- หากไม่รีไฟแนนซ์ทันก่อนหุ้นกู้ครบกำหนดปี 2027 ความเสี่ยงสภาพคล่องเพิ่มขึ้น
วิธีคำนวณมูลค่าต่อหุ้น (คำนวณเองทั้งหมด)
สูตร: มูลค่าต่อหุ้น = (EBITDA × EV/EBITDA − หนี้มีดอกเบี้ยสุทธิ − NCI) ÷ 1,789.15M หุ้น · รวมบริษัทร่วมตามบัญชี 1,957.1 ล้านบาท (ณ 30 มิ.ย. 2026) เพื่อดูมูลค่ารวม| สถานการณ์ | EBITDA จากการดำเนินงาน (ล้านบาท) | EV/EBITDA (x) | EV (ล้านบาท) | มูลค่าส่วนผู้ถือหุ้น (ล้านบาท) | ต่อหุ้น (ไม่รวมบริษัทร่วม) | ต่อหุ้น (รวมบริษัทร่วมตามบัญชี) |
|---|
| Bear | 1,400 | 7.5 | 10,500 | 6,815 | ฿3.81 | ฿4.90 |
| Base | 1,530 | 9.0 | 13,770 | 10,085 | ฿5.64 | ฿6.73 |
| Bull | 1,700 | 10.5 | 17,850 | 14,165 | ฿7.92 | ฿9.01 |
ค่าสมมติ: หนี้มีดอกเบี้ยสุทธิ ณ 30 มิ.ย. 2026 ฿2,593.6M (รวมหนี้ค่าเครื่องมือและหนี้สัญญาเช่า ตรงกับ EV ของ SET Factsheet) · NCI ตามบัญชี ฿1,091.2M · บริษัทร่วมและการร่วมค้าตามบัญชี ฿1,957.1M · EBITDA จากการดำเนินงาน TTM = FY2025 ฿1,490.8M − 6M2025 ฿683.2M + 6M2026 ฿719.8M = ฿1,527.4M · ค่าสมมติ EV/EBITDA อ้างอิงกลุ่มเพื่อนในหัวข้อ 9 (RAM 8.5x, VIBHA 9.1x, PR9 10.5x) · มูลค่าไม่ได้คำนึงถึงเงินปันผลและกระแสเงินสดอิสระ
ราคาเป้าหมายจากบริษัทหลักทรัพย์ (รายงานได้ฉบับเดียว)
IAA Consensus (Settrade, 10 ต.ค. 2026): ราคาเป้าหมายปี 2026F ฿10.30 ระดับ “Hold” มีผู้ให้ความเห็น 1 ราย (ชื่อบริษัทหลักทรัพย์ไม่เปิดเผยในหน้า) (Settrade analyst consensus) ค่านี้สูงกว่าค่า Bull ในตารางด้านบน และยังตรวจสอบรายงานต้นฉบับไม่ได้ จึงแสดงเป็นข้อมูลเพิ่มเติมและไม่นำมาใช้ในการคำนวณ
รายการติดตาม (Monitoring Checklist)
- [ทุกไตรมาส] IPD / OPD และรายได้ต่อผู้ป่วยใน: IPD ควรกลับมาเป็นบวกภายในปี 2026 หากต้องการสถานการณ์ Base หรือดีกว่า
- [ทุกไตรมาส] ส่วนแบ่งกำไรจาก ArYu และบริษัทร่วม: หากลดลงมากกว่า 20% จะกระทบกำไรสุทธิ
- [ทุกไตรมาส] ค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญ: ECL ควรเป็นรายการครั้งเดียว มิฉะนั้นจะกระทบ EBITDA ปกติ
- [ภายในปี 2026] รีไฟแนนซ์เงินกู้ ฿3,000M: ติดตามเงื่อนไข ดอกเบี้ย และ covenant ใหม่
- [ก่อน พ.ค. 2027] หุ้นกู้ ฿700M: ยืนยันแหล่งเงินชำระคืนหรือการต่ออายุ
- [ทุกเหตุการณ์] การแต่งตั้ง CFO ถาวร และการเปลี่ยนแปลงกรรมการบริหาร
- [ประจำปี] เงินปันผลปี 2026 ตามนโยบาย 40% ของกำไรสุทธิงบเฉพาะกิจการ